W tym artykule analizujemy mnożniki wyceny w branży oprogramowania w ujęciu globalnym.

Mnożniki wyceny dla spółek notowanych w obrocie publicznym są codziennie aktualizowane, przyciągając znaczną uwagę mediów i analizy. Jako założyciel możesz zapytać: "Co to oznacza dla mojej prywatnej firmy programistycznej?". Istnieją dwa ważne powody, dla których monitorowanie tych publicznych ruchów cen jest istotne.

  1. Wgląd w nastroje związane z wyceną: Dają one wyobrażenie o ogólnym sentymencie wyceny i odzwierciedlają ostatnie trendy, modne hasła i skupienie inwestorów (np. wzrost vs. rentowność).
  2. Moment wyjścia dla założycieli: Zwracanie uwagi na mnożniki wyceny może pomóc założycielom w zaplanowaniu wyjścia z inwestycji. Wyceny spółek z branży oprogramowania trafiają na rynki prywatne z lekkim opóźnieniem

Dla większości założycieli i właścicieli firm publiczne oprogramowanie jest "porównywalne nie są naprawdę porównywalne ponieważ ich firma:

  • Generuje przychody w milionach, w przeciwieństwie do $100M+ ARR zgłaszanych przez większość notowanych na giełdzie firm SaaS.
  • Priorytetowo traktuje rentowność i nie może sobie pozwolić na przepalanie gotówki przez lata w celu inwestowania we wzrost przychodów.
  • Jest zarejestrowany poza Stanami Zjednoczonymi

Ze względu na te rozbieżności postanowiliśmy przeanalizować setki prywatnych transakcji od 2015 r. do czwartego kwartału 2024 r., aby ocenić i zrozumieć mnożniki płacone na rynkach prywatnych. Nasze ustalenia obejmują:

  • Mediana wyceny: W ciągu ostatnich ośmiu lat mediana spółek z branży oprogramowania zmieniała właścicieli przy 16,4x EBITDA i 3,1x przychodach
  • Wzrost w 2021 r: Wyceny tymczasowo wzrosły w 2021 r. do 6,0x przychodów, ale obecnie wydają się wracać do długoterminowej średniej.
  • Wpływ wielkości transakcji: Wielkość transakcji odegrała kluczową rolę w określeniu mnożników wyceny
  • Przejście od transakcji o wartości $5-20 milionów do transakcji w koszyku $500M+ skutecznie podwoiło wielokrotność.
  • Wpływ rejestracji w Stanach Zjednoczonych: Rejestracja w USA zwiększyła mnożnik EBITDA o około 4-5x.

Wycena spółek software’owych na rynku prywatnym

W naszym raporcie przeanalizowaliśmy mnożniki wyceny spółek z branży oprogramowania na podstawie transakcji z ujawnionymi wycenami. W bazie danych 37 900 transakcji skategoryzowanych jako "oprogramowanie użytkowe" znaleźliśmy 1 992 z ujawnionymi mnożnikami wyceny w bazie danych, w tym EV / Przychód lub EV / EBITDA. 

Należy zauważyć, że niniejszy raport nie powinien być traktowany jako analiza naukowa. Mnożniki wyceny są ujawniane tylko dla niektórych transakcji. Uważamy jednak, że nasza analiza oferuje cenny wgląd w trendy wyceny i najważniejsze czynniki wpływające na wyceny firm programistycznych. 

W naszym przeglądzie przeanalizowaliśmy, jak zmieniały się mnożniki wyceny w okresie od 2015 r. do października 2024 r., w tym wpływ wielkości transakcji i kraju spółki. 

Wśród różnych mnożników wyceny, które zaobserwowaliśmy, dwa najpopularniejsze to EV/Revenue i EV/EBITDA. Znaleźliśmy 1 992 transakcje z ujawnionymi mnożnikami przychodów i 944 transakcje z ujawnionymi mnożnikami EBITDA.

Uwzględniamy zarówno firmy działające w modelu on-premise, jak i SaaS.

Mnożniki wyceny spółek SaaS vs On-Premise

W ostatnich latach duży nacisk kładzie się na mnożniki wyceny spółek SaaSW naszej analizie nie rozróżniamy dostawców oprogramowania SaaS i on-premise, ponieważ te dwa modele dostarczania oprogramowania z biegiem lat stają się coraz bardziej zbieżne, a firmy wykorzystujące jeden z nich są coraz mniej rozpoznawalne. Podczas gdy firmy SaaS doświadczyły wyższych mnożników wyceny ze względu na wyższe oczekiwane stopy wzrostu i bardziej przewidywalne przychody, luka zmniejszyła się w ostatnich latach, ponieważ dostawcy on-premise również przeszli na modele oparte na subskrypcji i zaczęli skupiać się na wykorzystaniu chmury.

  1.  

  2.  

 

Dowiedz się więcej

Mnożniki wyceny SaaS: 2015-2024

Z naszych doświadczeń wynika, że spółki SaaS są wciąż wyceniane wyżej niż ich odpowiedniki działające w modelu on-premise. Dzieje się tak dlatego, że firmy SaaS nadal mają mniejsze zadłużenie technologiczne niż ich odpowiedniki działające w modelu on-premise oraz mają często lepsze perspektywy wzrostu. 

Średnie mnożniki EV/Przychody dla firm software’owych

Mnożnik przychodów jest powszechnie stosowany do wyceny firm software’owych, ponieważ wiele z nich aktywnie inwestuje we wzrost, generując niewielkie dochody lub ich brak. 

Wśród 1 992 transakcji z dostępnymi mnożnikami przychodów w naszej analizie, mediana mnożnika EV / Przychody wyniosła 3,1x. Wartość ta pozostawała względnie stabilna w latach 2015-2020, wzrosła na początku 2021 r. i od tego czasu spada. W drugiej połowie 2024 r. mediana mnożnika spadła do 1,5x.

Wyceny w tym sektorze są bardzo zróżnicowane. Najlepsze 25% spółek z branży oprogramowania uzyskało mnożniki przekraczające 6,7x ich przychodów, podczas gdy najniższe 25% wyceniono na 1,6x ich przychodów.

Wysoko wyceniane firmy software’owe zazwyczaj działają w dużych rynkach, szybko rosną, mają jasną ścieżkę do rentowności oraz są w stanie wykazać silne wskaźniki SaaS (net revenue retention, churn, LTV/CAC). 

Mnożniki przychodów są zazwyczaj tylko substytutem zysku. Ostatecznie, inwestorzy są zainteresowani przepływami pieniężnymi, które firma może wygenerować w przyszłości. Dlatego też mnożnik EBITDA jest również szeroko stosowany do wyceny oprogramowania, zwłaszcza w przypadku bardziej dojrzałych firm.

Średnie mnożniki EV/EBITDA dla firm software’owych

Mnożnik EBITDA jest powszechnie stosowany do wyceny dojrzałych spółek o wolniejszym tempie wzrostu lub specjalizujących się w niszowych rynkach lub produktach specyficznych geograficznie. 

W naszej próbie 944 transakcji mediana wskaźnika EV/EBITDA wyniosła 16,4x. Górny kwartyl spółek w naszej próbie osiągnął mnożniki powyżej 30,6x, podczas gdy dolny kwartyl odnotował wyceny poniżej 9,8x.

Zmiany mnożników wyceny w latach 2015-2024

Wyceny na prywatnym rynku oprogramowania były dość stabilne w okresie 2015-2020. Prywatne spółki SaaS były wyceniane na około 3x Przychody i 14-16x EBITDA.

Trend uległ jednak dużej zmianie w okresie 2020-2021, kiedy to inwestorzy podnosili ceny zarówno w publicznych, jak i prywatnych transakcjach oprogramowania, wspierani przez dostępność kapitału i niskie stopy procentowe. Mediana mnożników dla prywatnej spółki software'owej wzrosła do 6,0x przychodów i 23,9x EBITDA w II połowie 2021 r. Inwestorzy pozwalali sobie na przepłacenie patrząc na imponujące wyceny publicznych spółek SaaS.

Jeszcze bardziej imponujący był wzrost w pierwszym kwartylu: w pierwszej połowie 2022 roku inwestorzy płacili ponad 50-krotność rocznych zysków za 25% najlepszych spółek. 

Atmosfera zaczęła się zmieniać w następnym roku. Na początku 2022 roku Federal Reserve w USA zaczął podnosić stopy procentowe, które są głównym wkładem w każdą wycenę używaną do dyskontowania przyszłych przepływów pieniężnych. Nagle nierentowne spółki SaaS wyceniane po wysokiej wielokrotności przychodów stały się znacznie mniej atrakcyjne.

Do pierwszej połowy 2022 r. mediana EV/Revenue spadła do 5,1x, zbliżając się do historycznej średniej wynoszącej 3x. Spadek ten utrzymywał się do trzeciego kwartału 2023 r., a mediana wielokrotności transakcji spadła do 3,2x - znacznie poniżej długoterminowej średniej. W tym czasie publiczne wyceny SaaS doświadczyły jeszcze większych cykli boomów i spadków.

W pierwszej połowie 2024 r. mediana wskaźnika EV/EBITDA spadła do 9,6x, najniższego poziomu od 2015 r. Należy pamiętać, że jest to oparte na ograniczonej próbie 17 transakcji. W drugiej połowie 2024 r. mieliśmy niewielką próbę transakcji z ujawnioną wielokrotnością, stąd mediana EV/EBITDA wyniosła 14,0x.

Wpływ wielkości firmy na mnożniki wyceny

Wielkość firmy jest jednym z najbardziej kluczowych czynników determinujących wycenę. Większe firmy software’owe konsekwentnie otrzymują wyższe wyceny za dolara przychodów lub zysków. Mnożnik EBITDA rośnie o 2-3x za każdym razem, gdy firma przesuwa się o jeden szczebel w górę (patrz wykres).

Przyczyn takiego stanu rzeczy jest kilka.

Po pierwsze, większość inwestorów ma precyzyjnie określony cel inwestycji. Inwestorzy finansowi zazwyczaj celują w minimalną wielkość przychodów. Inwestorzy strategiczni poszukują firmy, która ma wystarczająco duży rozmiar, żeby wywrzeć znaczący, pozytywny efekt dla ich przedsiębiorstwa.
Większe firmy software’owe stają się atrakcyjne dla szerszej bazy inwestorów, podsycając konkurencję i wycenę w procesie sprzedaży.
Po drugie, większe firmy software'owe są mniej ryzykowne. Zazwyczaj są mniej zależne od założycieli, mają solidny zespół zarządzający i jasne procesy. Jest po prostu mniej rzeczy, które mogą pójść źle w większym biznesie.

Wpływ kraju siedziby na mnożniki wyceny

Kraj siedziby firmy ma również duże znaczenie przy określaniu wartości rynkowej przedsiębiorstwa

Przykładowo, amerykańskie spółki z branży oprogramowania są wyceniane wyżej, na poziomie 4,3x przychodów lub 21,9x EBITDA. Przyczyny takiego stanu rzeczy mogą być różne: 

  • Wielkość transakcji: Wyższą wartość spółek amerykańskich można przypisać większemu rozmiarowi transakcji. Mediana wielkości transakcji w USA wynosi $223M, w porównaniu do mediany całego zbioru danych wynoszącej $55M.

Wielkość transakcji może być dobrym wyjaśnieniem stosunkowo wyższej wartości spółek amerykańskich. Mediana wielkości transakcji dla transakcji amerykańskich wynosi $232M, w porównaniu do $55M dla całego zestawu danych.

Europejskie firmy software’owe są często lokalne, trudne do umiędzynarodowienia i globalnego skalowania. Zarówno francuskie, jak i niemieckie firmy software'owe są wyceniane na poziomie ok. 2x Przychody. Wielka Brytania, w której działa szczególnie wiele firm z sektora Fintech, ma drugą co do wielkości liczbę transakcji, ale ich wartość wynosi 3,1x przychodów.

Kraje skandynawskie pozostają potęgą w dziedzinie oprogramowania, produkując wiele mniejszych, lecz wysoko wycenianych firm.

Chiński rynek oprogramowania wydaje się podobny do amerykańskiego z dużymi zasobami ludzkimi i ogromnym potencjałem skalowania.

Perspektywy wycen fuzji i przejęć związanych z oprogramowaniem w 2024 r.

Ponieważ podwyżki stóp procentowych powoli stają się przeszłością (EBC obniżył już stopy o 25 pb w II kwartale 2024 r.), uważamy, że mnożniki wyceny oprogramowania będą nadal spadać od szczytu obserwowanego w pierwszej połowie 2021 r., ale agresywna presja na spadek, która była wynikiem zacieśnienia polityki pieniężnej i wysokiego kosztu kapitału, zacznie ustępować. Oczekujemy powrotu do długoterminowych średnich na poziomie około 3,0x przychodów lub 16,0x EBITDA. 

Z perspektywy czasu fascynujące jest to, jak stabilne były mediany przed gwałtownym wzrostem w latach 2020-2021, a powrót do historycznych norm jest prawdopodobnie w drodze. Zaobserwowaliśmy już znaczny spadek wycen w pierwszej połowie roku, a mediana EV / Przychody spadła do zaledwie 2,0x. 

Ważne jest również, aby wziąć pod uwagę, że mediany wartości z lat 2015-2019 zostały odnotowane w czasach bezprecedensowo niskich stóp procentowych i luzowania ilościowego przez światowe banki centralne. Przy stopie funduszy federalnych zbliżającej się do 5% w 2023 r., inwestorzy w oprogramowanie będą prawdopodobnie potrzebować większej rekompensaty za dodatkowe ryzyko, co spowoduje niższe mnożniki.

W związku ze spadkiem kapitalizacji spółek giełdowych spodziewamy się, że znacznie mniejszej aktywności akwizycyjnej spółek publicznych. W szczycie bańki płatność w akcjach kupującego była popularną opcją. Uważamy, że obecnie trudniej jest wyemitować nowe akcje w celu sfinansowania M&A i przekonać sprzedających do przyjęcia akcji, których wartość znacznie spadła. Ponadto inwestorzy strategiczni odczuwają obecnie problemy związane ze zbyt dużym inwestowaniem w czasach pandemii, więc mogą wstrzymać projekty akwizycyjne.

Ponieważ kapitalizacja spółek notowanych na giełdzie spadła, spodziewamy się znacznie mniejszej aktywności tych podmiotów w zakresie przejęć. W szczytowym okresie bańki internetowej, płatność akcjami była popularną opcją. Uważamy jednak, że obecnie trudniej jest emitować nowe akcje w celu finansowania fuzji i przejęć, zwłaszcza biorąc pod uwagę spadek cen akcji. Ponadto inwestorzy strategiczni napotkali wyzwania związane z przeinwestowaniem podczas pandemii, co skłoniło ich do wstrzymania projektów akwizycyjnych. 

Z drugiej strony, inwestorzy private equity zgromadzili w latach 2021-2022 dużo kapitału, który chętnie wykorzystają. Niektórzy inwestorzy finansowi polują na transakcje na rynku publicznym, o czym świadczą niedawne przejęcia Zendesk, Ping Identity i Citrix. Inni szukają możliwości przejęcia spółek prywatnych. Uważamy, że transakcje PE będą kontynuowane, choć z większym naciskiem na analizę modeli biznesowych i rentowności. Ponieważ lukratywne opcje wyjścia z inwestycji (IPO) nie są wykonalne, w rezultacie mogą ucierpieć również wyceny na wejściu. 

Długoterminowa perspektywa fuzji i przejęć w branży oprogramowania

Kiedy kończy się jeden cykl technologiczny, zaczyna się kolejny. Kolejny cykl będzie miał swoją własną narrację, buzzwords i zwycięzców. Jednym z prawdopodobnych katalizatorów jest szybki rozwój sztucznej inteligencji — technologie opracowane przez OpenAI pokazały swoją moc i przydatność w codziennych zastosowaniach, więc na podstawie tej i innych nowych technologii może powstać nowa generacja firm.

Choć powrót do rekordowych wycen obserwowanych w 2021 roku może zająć wiele lat, to z pewnością nie zabraknie zainteresowania nowymi technologiami, więc software pozostanie sektorem z jednymi z najwyższych mnożników wycen.

Dlaczego potrzebujesz doradcy ds. fuzji i przejęć

Śledzenie wycen firm programistycznych zapewnia cenny wgląd w trendy rynkowe i pomaga zaplanować wyjście z inwestycji. Każda firma jest jednak inna, tak jak inna jest droga każdego założyciela. Dlatego ważne jest, aby zasięgnąć porady ekspertów w dziedzinie fuzji i przejęć. W szczególności pomocne jest zasięgnięcie porady od doradców ds. fuzji i przejęć w zakresie oprogramowania, którzy są specjalistami w danej dziedzinie.

Doradcy ds. fuzji i przejęć w zakresie oprogramowania wiedzą, jak poruszać się po dynamice rynku, wycenach i koordynować wszystkie etapy prac. Podczas gdy Ty koncentrujesz się na prowadzeniu swojej firmy, doradcy ds. fuzji i przejęć w branży oprogramowania dbają o to, by żaden szczegół nie umknął Twojej uwadze i dążą do zawarcia jak najlepszej transakcji. Ich sukces jest powiązany z Twoim, a ich wpływ na ostateczną cenę sprzedaży może być często znaczący.

O Aventis Advisors

Aventis Advisors jest doradcy M&A koncentrując się na firmach programistycznych. Wierzymy, że świat byłby lepszy z mniejszą liczbą (ale lepszej jakości) transakcji fuzji i przejęć przeprowadzanych we właściwym momencie dla firm i ich właścicieli. Naszym celem jest dostarczanie uczciwych, opartych na wiedzy porad, jasno określających wszystkie opcje dla naszych klientów - w tym opcję utrzymania status quo.

Skontaktuj się z nami aby omówić, ile może być warta Twoja firma i jak wygląda ten proces.

Zapisz się do naszego newslettera poniżej, aby być na bieżąco z trendami w wycenach.