Otrzymałeś więc ofertę przejęcia - następnym krokiem jest upewnienie się, że otrzymasz najlepszą możliwą ofertę.
Oferta przejęcia to ważny moment dla każdego właściciela firmy. W przeciwieństwie do kupujących, dla wielu właścicieli może to być wyjątkowe wydarzenie w ich życiu zawodowym. Kupujący często są uzbrojeni w duże doświadczenie, głęboką wiedzę finansową i praktykę obsługi wielu przejęć rocznie. Jednak bycie przygotowanym i poinformowanym może pomóc wyrównać szanse.
W tym przewodniku wyjaśnimy proces fuzji i przejęć, omawiając niektóre z najczęstszych elementów oferty przejęcia, zwykle określanej jako Term Sheet, Letter of Intent (LOI) lub Non-Binding Offer (NBO).
Skoncentrujemy się na najbardziej kluczowych elementach, w tym uzasadnieniu strategicznym, wycenie, strukturze transakcji oraz aspektach zarządzania i ładu korporacyjnego.
Zrozumienie tych głównych warunków może zapewnić dokładną ocenę oferty, przyczyniając się do podjęcia świadomej decyzji, uczciwej transakcji i satysfakcjonującego wyniku.
Spis treści.
3. Struktura transakcji: Akcje a zakup aktywów
4. Struktura transakcji: Warunki płatności
5. Struktura transakcji: Gotówka vs. Płatność akcjami
Opis nabywcy
Zrozumienie, kim właściwie jest potencjalny nabywca, jest kluczowym pierwszym krokiem na drodze do przejęcia. Nabywcy zazwyczaj dzielą się na dwie szerokie kategorie: strategiczną i finansową.
Nabywcy strategiczni to zazwyczaj firmy działające w podobnej branży lub pokrewnej dziedzinie. Są one zainteresowane nabyciem Twojej firmy, ponieważ uzupełnia ona ich istniejące operacje lub strategię rozwoju. Dostrzegane przez nich korzyści mogą wynikać z takich czynników, jak poszerzenie bazy klientów, ulepszenie portfolio produktów, wykorzystanie technologii lub zwiększenie udziału w rynku.
Z drugiej strony, nabywcy finansowi, najczęściej firmy private equity, postrzegają Twoją firmę jako okazję inwestycyjną. Ich głównym celem jest wygenerowanie korzystnego zwrotu z inwestycji, często poprzez poprawę wydajności operacyjnej lub pozycjonowanie firmy pod kątem zyskownego wyjścia w przyszłości.
Czasami nabywca strategiczny jest wspierany przez firmę private equity w ramach tak zwanej strategii roll-up lub buy-and-build.
Zrozumienie profilu nabywcy może pomóc w dostosowaniu strategii negocjacyjnej i podkreśleniu aspektów działalności, które są zgodne z jego celami. Nabywcy finansowi zwykle podkreślają znaczenie pozostania założyciela lub dyrektora generalnego po przejęciu, biorąc pod uwagę ich dogłębną wiedzę na temat firmy i jej działalności.
Jaka jest różnica między nabywcą strategicznym a finansowym?
Uzasadnienie strategiczne
Nie zniechęcaj się wypełnioną żargonem sekcją uzasadnienia strategicznego arkusza warunków. Jest to miejsce, w którym kupujący przedstawia swoje uzasadnienie nabycia Twojej firmy. Zapewnia wgląd w ich motywacje i postrzeganą wartość, jaką ich zdaniem firma wniesie do ich działalności lub portfela.
W Twoim interesie leży pełne zrozumienie ich motywacji. Niezależnie od tego, czy chodzi o uzyskanie dostępu do bazy klientów, integrację zastrzeżonej technologii, wykorzystanie pozycji rynkowej czy wchłonięcie wykwalifikowanych pracowników, zrozumienie tych motywacji może zapewnić przewagę taktyczną.
Wiedza ta pozwala na podkreślenie istotnych aspektów działalności podczas procesu negocjacji, potencjalnie zwiększając postrzeganą wartość i wzmacniając pozycję negocjacyjną.
Struktura transakcji: Akcje a zakup aktywów
W przypadku transakcji przejęcia struktura transakcji może zostać określona jako "transakcja dotycząca aktywów" lub "transakcja dotycząca akcji". Każde z tych podejść niesie ze sobą inne konsekwencje.
Zakup akcji
W przypadku transakcji na akcjach, kupujący nabywa spółkę poprzez nabycie 100% jej udziałów. Oznacza to, że przejmuje kompletny biznes: aktywa, pasywa i wszelkie potencjalne ukryte kwestie. Ten rodzaj transakcji jest często preferowany przez sprzedających, ponieważ oferuje czyste oderwanie się od biznesu.
Zakup aktywów
W przypadku transakcji typu asset deal kupujący nabywa jedynie wybrane aktywa spółki, co pozwala mu uniknąć zaciągania niechcianych zobowiązań. Aktywa są przenoszone do nowego podmiotu, ale pierwotny właściciel firmy przetrwa, tylko z mniejszą ilością aktywów. Dla kupujących stanowi to korzyść polegającą na wyselekcjonowaniu cennych aktywów i pozostawieniu wszelkich problematycznych aspektów działalności.
Ogólnie rzecz biorąc, transakcje na akcjach są prostsze niż transakcje na aktywach, a kupujący wybierają transakcje na aktywach z dwóch głównych powodów: unikania ukrytych zobowiązań i korzystnego opodatkowania (w zależności od jurysdykcji). W przypadku, gdy masz pewność co do braku nieujawnionych zobowiązań, a opodatkowanie jest identyczne, oba rodzaje transakcji są w rzeczywistości takie same.
Struktura transakcji: Warunki płatności
Warunki płatności określone w term sheet szczegółowo określają, w jaki sposób kupujący planuje zapłacić za przejęcie. Zrozumienie tych warunków ma kluczowe znaczenie dla sprzedających, ponieważ mają one bezpośredni wpływ na to, ile pieniędzy otrzymasz z transakcji.
Jest to również sekcja, w której istnieje największy potencjał do stworzenia wyniku korzystnego dla obu stron. Najczęściej stosowanym mechanizmem jest earn-out, czyli część ceny zakupu uzależniona od osiągnięcia przez spółkę docelową określonych celów finansowych.
Dla kupującego zmniejsza to płatność z góry i zapewnia warstwę ochrony poprzez powiązanie części kosztów z przyszłymi wynikami spółki. Dla sprzedającego, pozwala to na uchwycenie korzyści płynących z przyszłego wzrostu firmy.
Aby to się udało, obie strony uzgadniają kryteria wypłaty - (a) wskaźniki finansowe, takie jak przychody lub EBITDA; (2) okres, w którym cele te powinny zostać osiągnięte, zwykle od jednego do trzech lat.
Jako sprzedający, powinieneś skupić się na kilku elementach, zgadzając się na earn-out:
- Jasno zdefiniowane wskaźniki wydajności. Upewnij się, że rozumiesz wskaźniki finansowe wykorzystywane do obliczania earn-out. Podczas gdy EBITDA jest najściślej skorelowana z wartością firmy, istnieje wiele sposobów wpływania na nią za pomocą drobnych decyzji biznesowych lub księgowych. Dlatego też powszechnie stosuje się przychody, którymi trudniej jest manipulować.
- Utrzymanie kontroli nad wynikami. Jeśli to możliwe, należy starać się zachować pewną kontrolę lub wpływ na działalność biznesową po przejęciu. Wynika to z faktu, że na wyniki spółki, które determinują wypłatę earn-out, mogą mieć wpływ zmiany w strategii biznesowej lub działalności operacyjnej. Trudno jest kupującemu argumentować za wypłatą, jeśli przejmie pełną kontrolę, a ty odejdziesz wkrótce po transakcji.
Przejrzystość i zaufanie są kluczowe w tych ustaleniach. Sprzedający musi ufać, że kupujący będzie zarządzał spółką w sposób umożliwiający osiągnięcie wyznaczonych celów. Podobnie, kupujący musi ufać prognozom sprzedającego dotyczącym przyszłych wyników.
Struktura transakcji: Gotówka vs. Płatność akcjami
Najpopularniejszą metodą płatności jest gotówka i jest to metoda najlepsza dla założycieli i najmniej problematyczna.
Płatność akcjami (zwanymi również udziałami lub akcjami) jest najbardziej powszechna na rynkach publicznych, gdy nabywca jest spółką publiczną z płynnymi akcjami. Bieżąca wartość, na przykład, 10 000 akcji Apple jest znana, podobnie jak historyczne wyniki spółki i szczegółowe informacje finansowe na jej temat. Jednak nawet w takich przypadkach przyjęcie płatności w akcjach naraża właściciela na ryzyko związane z ceną akcji, zwłaszcza biorąc pod uwagę fakt, że akcje będą miały klauzulę lock-up, co oznacza, że można je sprzedać na otwartym rynku dopiero po pewnym czasie (zwykle 180 lub 360 dni).
Płatność akcjami prywatnej spółki jest raczej rzadkością w transakcjach fuzji i przejęć. Opcja ta wiąże się z kilkoma dodatkowymi niewiadomymi dla sprzedającego. Jest to trochę jak zgadywanka, ponieważ prywatna firma nie musi publicznie ujawniać danych finansowych, co utrudnia ustalenie wartości udziałów. A sprzedaż tych udziałów? To zupełnie inne wyzwanie, ponieważ nie ma dla nich otwartego rynku. Tak więc przed zawarciem transakcji trzeba naprawdę zagłębić się w kondycję finansową firmy, jej potencjał wzrostu i plany wyjścia z inwestycji.
Cena zakupu i wycena
Jest to jeden z najważniejszych obszarów każdego arkusza warunków, a także ten z największą liczbą zastrzeżeń, szczególnie dla nieprofesjonalistów.
Mnożniki wyceny
Podejście do definiowania ceny zakupu w dokumencie term sheet może znacząco wpłynąć na ostateczną kwotę, jaką otrzymasz. Dwie popularne metody to stała cena lub wycena oparta na mnożnikach.
Stała cena jest prosta - jest to uzgodniona kwota, która nie ulegnie zmianie. Nie uwzględnia ona jednak zmian w wynikach biznesowych w okresie od podpisania term sheet do zamknięcia transakcji.
Z drugiej strony, wycena oparta na mnożnikach finansowych - takich jak EBITDA, przychody lub dochód netto - może zapewnić większą elastyczność. Podejście to dostosowuje cenę w oparciu o najnowsze dane finansowe firmy, które są zazwyczaj oceniane bliżej daty zamknięcia.
Podczas gdy stała cena daje pewność, stosowanie mnożników może prowadzić do wyższej lub niższej ceny końcowej w zależności od wyników spółki.
Jak wykorzystać mnożniki do wyceny?
Wartość przedsiębiorstwa (EV) / "bezgotówkowy, bez zadłużenia"
Cena zakupu w arkuszu terminowym jest zazwyczaj podawana na podstawie wartości przedsiębiorstwa. W żargonie finansowym Enterprise Value to wartość czystego przedsiębiorstwa, bez uwzględniania jego długów lub ilości gotówki zgromadzonej przez lata. Metoda ta pozwala na porównanie przedsiębiorstw o różnym poziomie zadłużenia i środków pieniężnych.
W arkuszach terminowych jest to zwykle zapisywane jako "bezgotówkowe, bez zadłużenia". Kiedy transakcja fuzji i przejęć jest opisana jako "bezgotówkowa, bez zadłużenia", oznacza to, że kupujący oferuje cenę, która zakłada, że firma zostanie przekazana bez gotówki lub zadłużenia w bilansie. Jakakolwiek gotówka pozostała w firmie zazwyczaj zwiększyłaby ostateczną cenę zakupu, podczas gdy jakiekolwiek zadłużenie zmniejszyłoby ją.
Oznacza to, że cena zakupu zapłacona akcjonariuszom spółki docelowej (znana jako Equity Value) zostanie obliczona w następujący sposób:
Powody tej formuły są następujące:
- Jeśli zgromadziłeś znaczną ilość gotówki i nigdy nie wypłacałeś dywidend przez lata, kupujący powinien zapłacić za tę gotówkę w dolarach za dolara, jeśli pozostanie ona w firmie w dniu zamknięcia
- Jeśli posiadasz znaczące zadłużenie finansowe (kredyty, leasingi itp.), Kupujący spłaci je za Ciebie, tylko jeśli cena zakupu zostanie obniżona w stosunku dolar do dolara.
Znormalizowany poziom kapitału obrotowego
Arkusz warunków, który otrzymałeś, może zawierać sformułowanie, takie jak "dostosowany do znormalizowanego poziomu kapitału obrotowego na zamknięciu". Kapitał obrotowy netto to różnica między aktywami obrotowymi a zobowiązaniami krótkoterminowymi. Jest to szczególnie istotne w przypadku firm produkcyjnych i handlowych, które mogą mieć duże i zmienne poziomy zapasów i należności.
Definiując warunki transakcji w liście intencyjnym w sprawie fuzji i przejęć (LOI), powszechną praktyką jest uzgodnienie "znormalizowanego" poziomu kapitału obrotowego netto, który firma będzie musiała utrzymać do momentu zamknięcia transakcji.
Klauzula ta jest związana z faktem, że kupujący zasadniczo nabywa gotówkę spółki w momencie przypieczętowania transakcji. Aby wszystko było jasne, rozważmy przykład. Załóżmy, że jeden z dużych klientów, który zwykle płaci na czas, spóźnia się z płatnością w wysokości $1 miliona, która jest należna przed zamknięciem transakcji. W rezultacie saldo środków pieniężnych firmy jest mniejsze w momencie zamknięcia transakcji. Jednak ponieważ kapitał obrotowy netto jest większy niż "normalnie", otrzymasz $1 mln więcej z korekty NWC.
Zespół zarządzający
Sekcja "Zespół zarządzający" listu intencyjnego (LOI) koncentruje się na przyszłości kierownictwa firmy po przejęciu. Ta część dokumentu jest szczególnie istotna dla kupujących zainteresowanych ciągłym wkładem obecnego zespołu zarządzającego, który często ma znaczną wartość pod względem wiedzy specyficznej dla firmy, ugruntowanych relacji z klientami i wiedzy branżowej.
W tej sekcji nabywca przedstawia swoje zamiary dotyczące istniejącego zespołu zarządzającego po fuzji i przejęciu. Może to obejmować utrzymanie obecnego kierownictwa, zmiany ról, a nawet wprowadzenie nowych członków zespołu.
Może również omawiać kwestie związane z umową o pracę, planami motywacyjnymi, klauzulami o zakazie konkurencji i planowaniem sukcesji. Szczegóły te są kluczowe, ponieważ mają bezpośredni wpływ na strategiczny kierunek firmy oraz motywację i zaangażowanie kluczowych pracowników po przejęciu.
Jasne określenie przyszłości zespołu zarządzającego w umowie LOI zapewnia, że obie strony mają wzajemne zrozumienie ról i oczekiwań, zapobiegając potencjalnym nieporozumieniom w przyszłości.
-
Interpretacja i negocjowanie term sheet w fuzjach i przejęciach nie jest jednorazową czynnością, ale raczej iteracyjnym procesem, przerywanym pytaniami i wyjaśnieniami. Ważne jest, aby pamiętać, że wszelkie brakujące sekcje w term sheet mogą i powinny być wymagane na piśmie przed przejściem do przodu. Pomimo tego, że term sheet nie jest prawnie wiążący, zazwyczaj wyznacza on ton i trajektorię przyszłej transakcji.
Zachęcamy do skontaktowania się z nami w celu uzyskania bezpłatnej analizy otrzymanej oferty przejęcia. Nie jesteś zobowiązany do udostępniania tożsamości kupującego, ale nadal możemy zaoferować Ci strategiczne doradztwo w zakresie wyceny, negocjacji i kolejnych kroków.
