Wycena spółek technologicznych różni się od wyceny tradycyjnych firm ze względu na unikalny charakter branży.

Kilka kluczowych różnic oddzielających firmy technologiczne od innych branż to:

  • Dynamiczny wzrost w przypadku wielu firm
  • Brak lub niska rentowność na wczesnym etapie rozwoju
  • Znaczący udział wartości niematerialnych i prawnych, nieodzwierciedlonych w sprawozdaniu finansowym, np. patenty, dane klientów i inne

Tradycyjnie metody wyceny dzieli się na te oparte na: dochodach, rynku i aktywach.

  1. Metoda dochodowa. Polega na przeprowadzeniu analizy zdyskontowanych przepływów pieniężnych na podstawie prognoz finansowych
  2. Metoda porównawcza. Benchmarking do porównywalnych spółek publicznych i transakcji
  3. Metoda majątkowa . Oszacowanie wartości aktywów i zobowiązań spółki

Większość firm technologicznych ma bardzo mało aktywów trwałych, a lata inwestycji w technologię rzadko znajdują odzwierciedlenie w bilansie. Dlatego do wyceny spółek technologicznych bardziej odpowiednie są metoda dochodowa i porównawcza

W tym artykule podsumowujemy te dwie standardowe metody i ich cechy w odniesieniu do firm technologicznych.

Podejścia do wyceny: oparte na dochodach, rynkowe i oparte na aktywach

Zdyskontowane przepływy pieniężne (DCF) w technice wyceny przedsiębiorstw

Wycena za pomocą zdyskontowanych przepływów pieniężnych jest metodą wyceny, która szacuje wartość na podstawie oczekiwanych przyszłych przepływów pieniężnych.

Oczekiwane przyszłe przepływy pieniężne modelowane są na podstawie prognoz finansowych, które zawierają założenia dotyczące wzrostu przychodów, kosztów operacyjnych, inwestycji oraz kapitału obrotowego. Szczegółowe wyniki finansowe modelowane są zazwyczaj na okres od 3 do 5 lat, po czym zakłada się stabilną stopę wzrostu przepływów pieniężnych.

Stopa dyskontowa stosowana w wycenie to zazwyczaj koszt kapitału dla danej firmy, który odzwierciedla ryzyko przepływów pieniężnych. Może to być również wymagana stopa zwrotu dla inwestora dokonującego wyceny. Jest ona zazwyczaj wyższa dla spółek technologicznych niż tradycyjnych przedsiębiorstw i wyjątkowo wysoka dla bardziej ryzykownych start-upów na wczesnym etapie rozwoju.

Bieżąca wartość prognozowanych przepływów pieniężnych jest określana poprzez zdyskontowanie ich przy użyciu stopy dyskontowej. Analiza wrażliwości, która szacuje wycenę w zależności od zmian krytycznych założeń, jest powszechnie stosowana, aby sprawdzić, jak solidna jest wycena.

Przykładowa wycena DCF dla spółki technologicznej

Przy licznych założeniach i szczegółowych obliczeniach wycena DCF jest uważana za najbardziej precyzyjną, ponieważ jest głęboko zakorzeniona w teorii finansów. Jednak liczba danych wejściowych i trudności w ich interpretacji czynią tę metodę kłopotliwą w wycenie firm technologicznych.

Wiele start-upów technologicznych działa w wysoce niepewnym otoczeniu, więc przewidywanie przychodów i zysków daleko w przyszłość jest trudne. Jednocześnie niewielkie zmiany końcowej stopy wzrostu i stopy dyskontowej znacząco wpływają na wartość, czyniąc tę metodę mało użyteczną.

Model ten może być pomocny dla dojrzałych firm technologicznych o stabilnym wzroście i przewidywalnej rentowności. Mimo to nawet w takich przypadkach inwestorzy preferują prostszą metodę mnożnikową i wyrażają wynik wyceny DCF jako mnożnik przychodów lub EBITDA.

Dodatkowo DCF może być użytecznym narzędziem do zrozumienia czynników wpływających na wycenę: manipulowanie stopą wzrostu przychodów, rentownością lub innymi założeniami może dać dobry pomysł na to, które metryki najbardziej wpływają na wycenę.

Mnożniki przychodów i zysków

Najczęściej używaną metodą wyceny spółek technologicznych jest stosowanie mnożnika przychodów (revenue multiple) lub zysków (earnings multiple).

Mnożnik przychodów jest stosowany, gdy nie można obliczyć mnożnika zysków (kiedy np. nie ma zysków). Jest to szczególnie popularny mnożnik w przypadku spółek technologicznych, takich jak spółki SaaS, które agresywnie inwestują w pozyskiwanie klientów i rozwój. Chociaż nie jest to bezpośrednio związane z przepływami pieniężnymi, użycie mnożnika przychodów może być użytecznym punktem odniesienia, gdy użycie mnożnika zysków nie jest możliwe.

Mnożniki zysków jest zazwyczaj stosowany w przypadku dojrzałych spółek technologicznych, które mają już historię zysków. Wykorzystanie mnożnika zysków jest uproszczeniem metody wyceny DCF, gdyż wyższa wartość mnożnika odpowiada mniejszemu ryzyku i większemu wzrostowi spółki.

Jednym z najczęściej stosowanych mnożników wyceny jest EV/EBITDA.

EV to skrót od Enterprise Value (Wartość Przedsiębiorstwa), czyli kompleksowej miary wyceny przedsiębiorstwa, która uwzględnia wartość kapitału własnego oraz zadłużenie finansowe po potrąceniu środków pieniężnych. Pozwala wycenić działalność firmy niezależnie od sposobu jej finansowania (długiem lub kapitałem własnym).

EBITDA to skrót od Earnings before interest, taxes, depreciation, and amortization (zysk przed odsetkami, podatkami, deprecjacją i amortyzacją) i jest uważany za dobry wyznacznik przepływów gotówki w firmie. Dla wielu obliczeń istotne jest, aby EBITDA była znormalizowana: oczyszczona z pozycji jednorazowych i kosztów właściciela, aby pokazać prawdziwy potencjał zarobkowy firmy.

EBITDA jest przybliżonym wskaźnikiem przepływu pieniężnego przypisanego zarówno posiadaczom kapitału własnego, jak i posiadaczom długu (odsetki są zawarte w EBITDA).

Drugim czynnikiem w wycenie zysków jest sam mnożnik. Dwa najczęstsze źródła porównywalnych mnożników to mnożniki giełdowe i mnożniki transakcyjne.

Mnożniki giełdowe

Handel akcjami spółek notowanych na giełdzie odbywa się codziennie, a firmy te są zobowiązane do raportowania wyników finansowych co kwartał. W związku z tym obliczanie odpowiednich do wyceny mnożników jest łatwe. Inwestorzy mają dostęp do ceny akcji oraz przychodów i EBITDA z ostatniego kwartalnego zeznania.

Aby dokonać benchmarkingu spółki, należy wybrać właściwą grupę rówieśniczą: spółki, które działają w tej samej branży, mają podobne stopy wzrostu i profile ryzyka. Grupa rówieśnicza nigdy nie jest idealna, dlatego do benchmarku włącza się dużą liczbę spółek i zakresu mnożników.

Należy zauważyć, że firmy notowane na giełdzie mają zazwyczaj wyższą wycenę niż ich prywatni odpowiednicy. Po pierwsze, spółki publiczne mają niższe ryzyko ze względu na posiadanie zbadanych sprawozdań finansowych oraz struktury. Po drugie, ich akcje są płynne, co jest istotnym zapewnieniem dla akcjonariuszy.

Przykładowa publiczna wycena porównawcza dla spółki technologicznej

Mnożniki transakcyjne

Podczas gdy spółki giełdowe to często wielomiliardowe firmy z płynnymi akcjami, prywatne transakcje M&A dotyczą spółek różnej wielkości. Benchmarking do podobnych transakcji dałby zazwyczaj dokładniejszy wynik niż w stosunku jedynie do spółek publicznych.

Wyzwaniem jest tutaj zebranie wystarczająco dużej liczby porównywalnych transakcji. Wartości transakcji w transakcjach prywatnych jest ujawniana rzadko, a same transakcje są trudne do znalezienia. Dlatego też, aby zbudować odpowiednią grupę porównawczą, potrzebny jest dostęp do dużych zbiorów danych dotyczących przeszłych transakcji M&A.

Możliwe jest obliczenie mnożników stosowanych w przeszłych transakcjach poprzez wyszukiwanie informacji prasowych zapowiadających deale. Doradcy ds. fuzji i przejęć mają zazwyczaj dostęp do specjalistycznych baz danych, które mogą stworzyć spersonalizowaną analizę transakcji.

Deep-dive

Analiza transakcji poprzedzających w branży oprogramowania

Co nie znajduje odzwierciedlenia w tradycyjnych metodach wyceny przedsiębiorstw?

Synergie z nabywcą

Zarówno inwestorzy strategiczni, jak i finansowi oczekują, że będą generować wartość dla siebie po transakcji.

Synergie dla inwestora strategicznego mogą pochodzić z różnych źródeł, w tym z poprawy własnej oferty technologicznej, oszczędności na kosztach R&D, pozyskania silnego zespołu lub wyeliminowania konkurenta. Dlatego też inwestorzy strategiczni mogą zapłacić premię strategiczną, dodaną do wyceny spółki.

Inwestorzy finansowi mają zwykle w planie optymalizacji firmy po przejęciu, przyspieszenie wzrostu przychodów, poprawę wyniku finansowego lub finansowanie strategicznych fuzji i przejęć.

Istotne jest, aby zrozumieć, jak kupujący planuje skorzystać z transakcji i wykorzystać to w negocjacjach. To właśnie tutaj doradca z doświadczeniem w branży i relacjami z nabywcami może wnieść znaczącą wartość. Wskazanie i przedstawienie potencjalnych synergii jest silnym argumentem negocjacyjnym do uzyskania wyższej ceny.

Konkurencja dla transakcji

Jednym z najbardziej istotnych czynników decydujących o wycenie firmy i ostatecznej cenie transakcji jest konkurencyjność procesu.

Kiedy wielu nabywców licytuje się o firmę, sprawia to, że środowisko negocjacji staje się konkurencyjne. Z drugiej strony, samotny nabywca wie, że trzyma wszystkie karty i może negocjować cenę bardziej agresywnie. Bez innych inwestorów, którzy mogliby się wycofać, kupujący będą często próbowali spowolnić proces, aby otrzymać więcej informacji i sprawdzić, jak firma radzi sobie w czasie.

Z tego powodu, tworzenie konkurencyjnego środowiska przy sprzedaży firmy jest niezbędne do uzyskania jak najlepszej wyceny. Można to osiągnąć poprzez zorganizowanie procesu sprzedaży, oferowanie spółki wielu potencjalnym inwestorom, utrzymanie ścisłych terminów składania ofert oraz ograniczenie do minimum ujawniania informacji.

Firmy technologiczne na wczesnym etapie rozwoju

Firmy bez przychodów, zysków lub modelu biznesowego mogą być trudne do wyceny za pomocą którejkolwiek z opisanych tu metod. Inwestorzy w takich sytuacjach zajmują pozycje na podstawie potencjalnej wielkości rynku, jakości zespołu oraz technologii, którą firma opracowała.

Wygrana w grze M&A: jak zatrudnienie doradcy M&A może pomóc w zwiększeniu wartości transakcyjnej Twojej firmy technologicznej

Wyceny firm technologicznych są często teoretycznymi ćwiczeniami i nie odzwierciedlają rzeczywistości ze względu na ich ograniczenia i stronniczość osób przeprowadzających wyceny. Tylko testowanie wycen na rynku i ostateczne zamknięcie transakcji może dać Ci prawdziwą odpowiedź na temat tego, ile warta jest Twoja firma. Jednak nie musisz tego robić sam!

Doradcy ds. fuzji i przejęć odgrywają istotną rolę w pomaganiu właścicielom firm technologicznych w zwiększaniu wartości ich przedsiębiorstw w transakcjach. Doradcy ds. fuzji i przejęć pomagają ocenić wartość przedsiębiorstw, wykorzystując metody wyceny opisane w tym artykule. Dodatkowo mogą oni podpowiadać spółkom jak znaleźć odpowiedni czas na transakcję na podstawie cyklu życia firmy, jak również cyklu gospodarczego — każda branża i każda firma ma momenty, w których wyceny osiągają szczyt.

Najbardziej znaczący wzrost wyceny firmy spowodowany zatrudnieniem doradcy ds. fuzji i przejęć wynika ze zdolności doradców do stworzenia konkurencyjnych warunków, zwiększając presję na inwestorów. W związku z tym doradcy ds. fuzji i przejęć są niezwykle pomocni dla właścicieli firm technologicznych, którzy chcą uzyskać jak najwięcej korzyści z transakcji.

O Aventis Advisors

Aventis Advisors jest firmą doradczą w zakresie fuzji i przejęć, koncentrującą się na firmach technologicznych i rozwojowych. Wierzymy, że świat byłby lepszy, gdyby było mniej (ale za to lepszej jakości) transakcji fuzji i przejęć dokonywanych w odpowiednim momencie dla firmy i jej właścicieli. Naszym celem jest dostarczanie uczciwych, opartych na wnikliwej analizie porad, jasno przedstawiających wszystkie opcje dla naszych klientów - w tym tę, która pozwala zachować status quo.

Skontaktuj się z nami aby omówić, ile może być warta Twoja firma i jak wygląda ten proces.

Zapisz się do naszego newslettera poniżej, aby być na bieżąco z trendami wyceny.