Software-Bewertung: Wie Sie ein Software-Unternehmen bewerten

In der heutigen dynamischen Technologielandschaft ist die Bewertung von Software-Unternehmen für Unternehmer und Investoren gleichermaßen Kunst und Wissenschaft. Diese begehrten Schätze verdienen eine sorgfältige Bewertung, und auch wenn keine perfekte Formel existiert, kann der Einsatz bewährter Methoden helfen, eine solide Annäherung an den Wert eines Software-Unternehmens zu liefern.

In diesem Blogbeitrag besprechen wir zwei verbreitete Bewertungsmethoden: den ertragswert- und den marktwertorientierten Ansatz. Zwar gibt es weitere Bewertungsmethoden wie den substanzwertorientierten Ansatz, doch diese kommen im Kontext von Software-Unternehmen nur selten zum Einsatz. Aus diesem Grund gehen wir in diesem Blogbeitrag nicht darauf ein. 

Anwendungsfälle der Unternehmensbewertung

Bevor Sie damit beginnen, ein Software-Unternehmen zu bewerten, ist es entscheidend, zu verstehen, warum diese Übung so wichtig ist. Den Wert eines Software-Unternehmens zu kennen, hat mehrere praktische Implikationen, die Ihrem Unternehmen auf vielfältige Weise zugutekommen können. Dazu gehören: 

• Ihr Unternehmen verkaufen: Eine genaue Bewertung ist beim Verkauf Ihres Software-Geschäfts entscheidend und hilft Ihnen, den maximalen Preis zu erzielen. Wenn Sie die Bewertung Ihres Unternehmens und ihre Treiber verstehen, können Sie die richtigen Schritte unternehmen, um den Unternehmenswert vor dem Verkaufsprozess zu optimieren. 
• Investitionen und Finanzierung sichern: Wenn Sie externes Kapital suchen (z. B. Venture Capital oder Private Equity), wird ein klares Verständnis des Werts Ihres Software-Unternehmens den Verhandlungen erheblich zugutekommen und Ihre Chancen erhöhen, das nötige Kapital zu sichern. 
• Ihr Unternehmen erweitern: Wenn Sie signifikantes Wachstum anstreben, sei es organisch oder durch M&A, ist es entscheidend, zunächst den Basiswert Ihres Unternehmens zu ermitteln. Diese Bewertung dient als Benchmark und ermöglicht es Ihnen, die Auswirkungen strategischer Schritte auf den Wert Ihres Unternehmens im Zeitverlauf zu beurteilen. 

Bewertungsmethoden für Software-Unternehmen

Es gibt zwei Hauptmethoden, um Software-Unternehmen zu bewerten: 

• Ertragswertansatz: Bei dieser Methode wird eine Discounted-Cashflow-Analyse (DCF) durchgeführt, um den Wert auf Basis der erwarteten künftigen Erträge zu schätzen. 
• Marktwertansatz: Bei dieser Methode wird der Wert eines Unternehmens abgeleitet, indem man Bewertungsmultiples vergleichbarer börsennotierter Unternehmen oder M&A-Deals heranzieht. 

Beide Ansätze haben Vor- und Nachteile. Welcher der richtige ist, hängt in der Regel vom Zweck der Bewertung sowie von den Finanzen und dem operativen Geschäft des analysierten Software-Unternehmens ab.

Nachfolgend ein detailliertes Beispiel dafür, wie beide Ansätze funktionieren.

Ertragswertbasierter Ansatz

Der ertragswertorientierte Ansatz folgt der Discounted-Cashflow-Analyse (DCF), um ein Software-Unternehmen auf Basis seiner künftigen freien Cashflows zu bewerten. 

Der erste Schritt beim DCF besteht darin, ein detailliertes Finanzmodell zu erstellen, das Umsatzwachstum, Aufwendungen, Investitionen und Working Capital für die nächsten 3 bis 5 Jahre prognostiziert. Diese Prognosen können auf Vorgaben des Managements, der bisherigen Entwicklung oder einer Einschätzung der künftigen Entwicklung von Unternehmen und Markt beruhen. Über den Prognosezeitraum hinaus wird eine stabile Wachstumsrate angenommen, die sogenannte ewige Wachstumsrate. 

Aus den Finanzprognosen lassen sich die erwarteten künftigen Cashflows des Software-Unternehmens berechnen. Diese Cashflows werden anschließend mit einem Satz abgezinst, der je nach Zweck der Bewertung die Kapitalkosten des Unternehmens oder die geforderte Rendite des Investors widerspiegelt. Dieser Diskontierungssatz kann angepasst werden, um weitere Faktoren zu berücksichtigen, etwa politische und wirtschaftliche Risiken, Eigentümerrisiken oder Risiken der Unternehmensfortführung (z. B. bei einem Startup). Die Abzinsung der Cashflows ergibt den Enterprise Value des Software-Unternehmens. Dieser entspricht der Bewertung und dem Barwert des Unternehmens.

Im Kontext von M&A ist es wichtig, zwischen Enterprise Value und Eigenkapitalwert zu unterscheiden. Wenn Sie Ihr Software-Geschäft verkaufen, entspricht der erhaltene Betrag dem Eigenkapitalwert. Dieser wird aus dem Enterprise Value abgeleitet, nachdem Anpassungen für Nettoverschuldung, normalisiertes Working Capital, Vorzugsaktien und Minderheitsbeteiligungen (sofern vorhanden) vorgenommen wurden.

Nach Abschluss der DCF-Modellierung können wir eine Sensitivitätsanalyse durchführen. Diese beurteilt die Auswirkungen von Änderungen entscheidender Annahmen (wie Diskontierungssatz und ewige Wachstumsrate) auf das Bewertungsergebnis. Eine Sensitivitätsanalyse hilft, die Bandbreite möglicher Werte zu verstehen und nachzuvollziehen, wie das Bewertungsmodell auf unterschiedliche Variablen reagiert.

Vor- und Nachteile des ertragswertbasierten Ansatzes

Die Verwendung des Ertragswertansatzes bzw. der Discounted-Cashflow-Methode zur Ermittlung des Werts von Software-Unternehmen hat viele Vorteile. Dazu gehören: 

• Fokus auf den Cashflow: DCF berücksichtigt die prognostizierten künftigen Cashflows eines Unternehmens und liefert eine detaillierte Betrachtung seiner Einnahmequellen und seiner finanziellen Performance.
• Flexibilität: DCF kann Änderungen bei Wachstumsraten, Diskontierungssätzen und Endwerten einbeziehen. Damit trägt es der dynamischen Natur der Software-Branche und ihrem Potenzial für rasche Veränderungen Rechnung.
• Innerer Wert: DCF zielt darauf ab, den inneren Wert eines Unternehmens zu schätzen. Das passt gut zur Bewertung von Software-Unternehmen, bei denen immaterielle Vermögenswerte wie geistiges Eigentum, Marke oder Nutzerbasis zentrale Werttreiber sein können.
• Langfristige Perspektive: DCF betont eine langfristige Sicht auf den Wert eines Unternehmens. Das passt zur Natur von Software-Unternehmen, die oft hohe Vorabinvestitionen für künftige Erträge tätigen.

Trotz ihrer zahlreichen Vorteile bringt die DCF-Methode auch ihre eigenen Grenzen mit sich, die berücksichtigt werden müssen. Dazu gehören: 

• Unsichere Prognosen: Eine genaue Prognose der Cashflows kann in der sich schnell verändernden Software-Branche eine Herausforderung sein. Die Software-Branche ist bekannt für ihre rasche Innovation und sich wandelnde Marktbedingungen, wodurch künftige Wachstumsraten und Rahmenbedingungen hochgradig unsicher sind.
• Empfindlichkeit gegenüber Annahmen: DCF reagiert äußerst empfindlich auf Annahmen wie Wachstums- und Diskontierungssätze. Kleine Änderungen dieser Eingangsgrößen können den berechneten Wert erheblich verändern.
• Ungeeignet für rasch wachsende Unternehmen: Die Endwertberechnung des DCF erfasst das Potenzial für rasches Wachstum bei Software-Unternehmen möglicherweise nicht angemessen. Das liegt daran, dass sie ewige Cashflows über den Prognosezeitraum hinaus unterstellt.
• Vernachlässigt die Marktstimmung: DCF berücksichtigt die Marktstimmung nicht explizit, die die Bewertung von Software-Unternehmen stark beeinflussen kann. Das gilt besonders in Sektoren, die von Hype und Innovation getrieben sind.
• Komplexität: Die DCF-Analyse beinhaltet komplexe Berechnungen, was sie in den meisten Fällen zur komplexesten Bewertungsmethode macht.

Auch wenn DCF ein wertvolles Werkzeug zur Bewertung reifer Software-Unternehmen mit stabilem Wachstum und Profitabilität ist, bevorzugen Investoren oft unkompliziertere Multiple-Methoden, etwa die Ableitung von Umsatz- oder EBITDA-Multiples aus DCF-Ergebnissen. Der eigentliche Wert des DCF liegt darin, die Werttreiber eines Unternehmens zu verstehen und zu zeigen, welche Kennzahlen die Bewertung am stärksten beeinflussen.

Marktbasierter Ansatz

Bewertungsmultiples werden häufig verwendet, um den Wert eines Unternehmens an einer ausgewählten Finanzkennzahl zu messen. Bei börsennotierten Unternehmen sind Eigenkapitalmultiples wie das Kurs-Gewinn-Verhältnis und das Kurs-Buchwert-Verhältnis üblich. Bei privaten Software-Unternehmen sind Enterprise-Value-Multiples wie EV/EBITDA und EV/Revenue bei Analysten und Investoren beliebt.

Der EBITDA- und Umsatzmultiplikator

Das EBITDA-Multiple wird für die Unternehmensbewertung häufig bevorzugt, da es unabhängig von der Kapitalstruktur ist und sich dadurch für den Vergleich von Unternehmen mit unterschiedlichem Verschuldungsgrad eignet. Zudem stellt es die tatsächliche Cash-Generierung in den Mittelpunkt, unabhängig von Bilanzierungsentscheidungen.

Auch wenn das EBITDA-Multiple so häufig verwendet wird, gibt es Situationen, in denen alternative Multiples die bessere Wahl sind. Die häufigste Alternative ist das Umsatzmultiple, das sich gut für Startups oder Unternehmen mit negativem Cashflow und Nettoergebnis eignet.

In manchen Fällen sind andere Multiples wie EBIT besser geeignet. EBIT kann beispielsweise für Branchen mit erheblichen Abschreibungen verwendet werden, etwa für die anlagenintensive Industrie- und Energiebranche. 

Den Multiplikator finden

Nachdem wir die Finanzkennzahl ausgewählt haben, die wir multiplizieren wollen (Umsatz, EBITDA, EBIT usw.), besteht der nächste Schritt darin, das Multiple zu berechnen. Die beiden häufigsten Quellen für vergleichbare Multiples sind börsennotierte Unternehmen und vorangegangene Transaktionen.

Vergleichsunternehmensanalyse

Bei dieser Methode wird das mediane oder durchschnittliche EBITDA-Multiple innerhalb der Branche oder Vergleichsgruppe Ihres Unternehmens analysiert. Sie erfordert umfassende Brancheneinblicke und Recherche, um geeignete Vergleichsunternehmen zu identifizieren. Möglicherweise sind weitere Anpassungen nötig, um das resultierende EBITDA-Multiple an Unterschiede bei Merkmalen und operativem Geschäft anzupassen.

Vorangegangene M&A-Transaktionen

Dieser Ansatz wird vor allem bei M&A-Deals verwendet und betrachtet Bewertungsmultiples aus vergangenen Transaktionen, die für Ihr Unternehmen relevant sind. Diese Methode setzt Zugang zu aktuellen Transaktionen zwischen Unternehmen voraus, die Ihrem Software-Unternehmen in Größe und Umfang ähneln. Wichtig ist dabei, dass möglicherweise Anpassungen nötig sind, um für potenzielle Synergien gezahlte Prämien zu berücksichtigen.

Historische EBITDA-Multiplikator-Analyse

 Auch wenn dieser Ansatz seltener ist als die beiden oben genannten Methoden, geht es dabei darum, die vergangenen EBITDA-Multiples Ihres Unternehmens für eine schnelle Schätzung des aktuellen Werts heranzuziehen. Historische Multiples lassen sich aus Finanzierungsrunden mit Venture-Capital- und Private-Equity-Firmen gewinnen. Allerdings bleiben Anpassungen nötig, um erhebliche Branchenveränderungen sowie Änderungen der Merkmale und des operativen Geschäfts Ihres Unternehmens zu berücksichtigen.

Vor- und Nachteile des marktbasierten Ansatzes

Die Verwendung von Bewertungsmultiples zur Ermittlung des Werts eines Unternehmens bietet viele Vorteile. Dazu gehören unter anderem:

• Einfachheit: Bewertungsmultiples sind einfach zu berechnen und zu interpretieren, was sie bei Finanzexperten zur bevorzugten Wahl für schnelle Überschlagsbewertungen macht.
• Flexibilität: Diese Multiples lassen sich durch die Wahl geeigneter Kombinationen aus Zähler und Nenner auf bestimmte Sektoren zuschneiden, was branchenspezifische Kennzahlen ergibt.
• Vergleichende Analyse: Die Multiple-Analyse ermöglicht es Ihnen, den Wert Ihres Software-Unternehmens mit dem seiner Vergleichsunternehmen zu vergleichen. Dieser Einblick zeigt, ob Wettbewerber im Verhältnis zu Ihrem Unternehmen mit einer Prämie oder einem Abschlag bewertet werden.
• Marktgetrieben: Multiples spiegeln die Werteinschätzung des Marktes wider und geben Aufschluss darüber, was Investoren potenziell bereit sind, für Ihr Unternehmen zu zahlen.

Wie die DCF-Analyse bringt auch der marktwertorientierte Ansatz seine eigenen Grenzen mit sich. Dazu gehören: 

• Vereinfachter Ansatz: Auch wenn die Einfachheit von Bewertungsmultiples ein Vorteil sein kann, birgt sie zugleich Grenzen. Diese Methode lässt verschiedene Faktoren außer Acht, die den Wert eines Unternehmens beeinflussen, etwa die Qualität des Managements oder das Geschäftsmodell.
• Begrenzte vergleichbare Daten: Unternehmen in Nischensektoren haben mitunter nur eine kleine Vergleichsgruppe, was aussagekräftige Schlüsse über mediane oder durchschnittliche Bewertungsmultiples erschwert. Auch belastbare Daten zu Multiples aus der der Bewertung privater Unternehmen sind oft rar. Im M&A-Kontext kann die geringe Zahl früherer Transaktionen zu einem unzuverlässigen Benchmark für die Bewertung führen.
• Subjektivität: Bewertungsmultiples beruhen auf subjektiven Annahmen, etwa der Definition der Vergleichsgruppe und der Anpassung an Unterschiede bei Merkmalen und operativem Geschäft. Folglich können unterschiedliche Interpretationen dieser Elemente zu abweichenden berechneten Werten führen.

Zusätzliche Kennzahlen, die die Bewertung von Software-Unternehmen beeinflussen

Bei der Bewertung eines Software-Unternehmens ist es entscheidend, verschiedene branchenspezifische Finanzkennzahlen zu berücksichtigen, die seinen Wert erheblich beeinflussen können. Bei SaaS-Unternehmen kann beispielsweise ein breites Spektrum an Kennzahlen verwendet werden, um Bewertungen zu verbessern, darunter Customer Acquisition Cost, Lifetime Value, Net Retention Rate und ARR.

Bei der Bewertung eines Software-Unternehmens ist es außerdem wichtig, seine verschiedenen Umsatzquellen zu betrachten. Abonnement- und Lizenzumsätze gelten in der Regel als die wertvollsten, da sie ein beständiges Engagement der Kunden belegen und mit den Kernprodukten verknüpft sind. Umsätze aus Implementierung und Wartung hingegen können zwar erheblich sein, aber eine relativ niedrigere Bewertung aufweisen. Das liegt daran, dass sie oft aus einmaligen oder periodischen Dienstleistungen bestehen, die die Nutzung der primären Software unterstützen.

Eine weitere entscheidende Frage ist, wie Forschungs- und Entwicklungsaufwendungen (F&E) behandelt werden. Nach US-GAAP werden grundsätzlich alle F&E-Kosten sofort als Aufwand erfasst, außer bei aktivierten Softwarekosten und der Filmentwicklung. IFRS erfasst Forschungskosten zwar ebenfalls als Aufwand, eröffnet aber die Möglichkeit, Entwicklungskosten zu aktivieren, sofern bestimmte Kriterien erfüllt sind.

Weitere Kennzahlen und Faktoren, die die Bewertung beeinflussen können, aber nicht spezifisch für die Software-Branche sind, umfassen:

• Markttrends: Bleiben Sie auf dem Laufenden über aktuelle Markttrends und Branchenentwicklungen, die die Wachstumsaussichten Ihres Software-Unternehmens beeinflussen könnten.
• Geistiges Eigentum: Bewerten Sie den Wert des geistigen Eigentums Ihres Unternehmens, etwa Patente, Urheberrechte und proprietäre Technologie.
• Kundenbasis: Untersuchen Sie Größe, Loyalität und Vielfalt Ihrer Kundenbasis sowie die Fähigkeit des Unternehmens, seine Kundenbeziehungen zu halten und auszubauen.
• Synergien mit dem Käufer (bei M&A): A strategischen Käufer kann erhebliche Synergien freisetzen, etwa Kosteneinsparungen und technologische Fortschritte. Solche Käufer können einen höheren Preis bieten als Käufer, die diese Synergievorteile nicht heben können.
• Wettbewerb um einen Deal (bei M&A): Mehrere Käufer, die um ein Unternehmen konkurrieren, schaffen ein Wettbewerbsumfeld, das die Preise in die Höhe treiben kann. Ein einzelner Käufer hingegen hat möglicherweise mehr Verhandlungsspielraum.

Auch wenn es einfach erscheinen mag, eine grobe Bewertung zu erhalten, ist es bei wichtigen finanziellen Entscheidungen ratsam, Experten wie M&A-Berater hinzuzuziehen, insbesondere beim Verkauf Ihres Unternehmens. Ihre Beratung und Expertise können dazu beitragen, dass Sie eine angemessene Vergütung für den Wert Ihres Unternehmens erhalten.

Warum Sie einen Software-M&A-Berater brauchen

Den Überblick über Software-Bewertungen zu behalten, liefert Einblicke in Markttrends und hilft dabei, den richtigen Zeitpunkt für Ihren Exit zu wählen. Doch jedes Unternehmen ist einzigartig, ebenso wie der Weg jedes Gründers. Deshalb ist es wichtig, Experten im M&A-Bereich hinzuzuziehen, insbesondere Software-M&A-Berater , die auf Ihre Branche spezialisiert sind.

Software-M&A-Berater sind darin versiert, sich in der Marktdynamik zurechtzufinden, Bewertungen einzuordnen und alle nötigen Arbeitsstränge zu koordinieren. Während Sie sich auf die Führung Ihres Unternehmens konzentrieren, sorgen Software-M&A-Berater gewissenhaft dafür, dass kein Detail übersehen wird, und setzen sich für den bestmöglichen Deal ein. Ihr Erfolg ist direkt mit Ihrem verknüpft, und ihr Einfluss auf den endgültigen Verkaufspreis kann erheblich sein.

Über Aventis Advisors

Aventis Advisors ist ein M&A-Berater für Software-Unternehmen. Wir sind überzeugt, dass die Welt mit weniger (aber qualitativ besseren) M&A-Deals besser dran wäre, die zum richtigen Zeitpunkt für das Unternehmen und seine Eigentümer abgeschlossen werden. Unser Ziel ist eine ehrliche, erkenntnisgetriebene Beratung, die unseren Kunden alle Optionen klar darlegt, einschließlich der, den Status quo beizubehalten.

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