Wie Sie ein Unternehmen für eine Übernahme bewerten

Der Erwerb eines Unternehmens ist eine der wichtigsten strategischen Entscheidungen für einen Käufer. Es ist eine jener geschäftlichen Entscheidungen, bei denen Fehler teuer werden und die Zukunft des Käufers gefährden können. Deshalb ist es nicht nur bewährte Praxis, ein Unternehmen vor Abgabe eines Angebots oder Abschluss eines Deals gründlich zu bewerten, sondern für erfolgreiche Übernahmen schlicht unerlässlich.

Doch wie sieht eine wirksame Bewertung aus? Genügt ein Blick in die Jahresabschlüsse, um ein Unternehmen für eine Übernahme zu bewerten? Welche Risiken drohen, wenn eine Übernahme misslingt? Und wie beurteilen Sie das künftige Wachstum des Zielunternehmens, das Sie erwerben möchten?

Auch erfahrene Investmentprofis sind nicht davor gefeit, falsche Übernahmeentscheidungen zu treffen. Doch diese Fehler wiegen umso schwerer, wenn Sie ein Unternehmer sind, der zum ersten Mal den Weg des anorganischen Wachstums über M&A einschlägt.

Zu den häufigsten Fallstricken für Käufer zählen: ein zu hoher Preis für das Zielunternehmen, Fehler bei der Prognose seiner künftigen Erträge und Wachstumsaussichten, überschätzte Synergien und eine mangelnde kulturelle Passung.

In diesem umfassenden Leitfaden zeigen wir Ihnen anhand unserer praktischen Deal-Erfahrung, wie Sie ein Unternehmen richtig für eine Übernahme bewerten und beurteilen, ob das Zielunternehmen zu Ihren Wachstumszielen passt. Anschließend stellen wir verschiedene Methoden vor, mit denen Sie zu einer Bewertung gelangen, falls Sie ein Angebot abgeben und den Deal weiterverfolgen möchten.

Zwei Aspekte bei der Bewertung einer potenziellen Unternehmensübernahme

Bei der Bewertung eines Unternehmens für eine Übernahme müssen Sie zwei wesentliche Aspekte beurteilen:

• Finanzielle Bewertung (d. h. quantitativ)
• Nicht-finanzielle Bewertung (d. h. qualitativ)

Käufer sind oft so auf die finanzielle Performance des Zielunternehmens fixiert, dass sie die Bedeutung nicht-finanzieller Faktoren wie der Unternehmenskultur, des Hintergrunds des Managements und anderer wesentlicher qualitativer Faktoren vergessen, die für eine erfolgreiche Übernahme analysiert werden müssen.

Tatsächlich empfehlen wir Käufern, bei der Planung eines Deals dieselbe Sorgfalt auf qualitative Aspekte zu legen wie auf quantitative.

Strategische Bewertung

Prüfen, ob die Übernahme geschäftlich passt

Wenn Sie Gelegenheiten für eine Unternehmensübernahme prüfen, gehen wir davon aus, dass Sie als Käufer Ihre Übernahmeziele und -strategien bereits festgehalten haben. Falls nicht, ist dies der erste Schritt.

Wenn Sie wissen, warum Sie ein Unternehmen erwerben wollen und welche strategischen Ziele Sie mit M&A verfolgen, fällt es leichter zu beurteilen, ob ein potenzielles Zielunternehmen gut zu Ihrem Unternehmen passt.

Einige Fragen, die bei der Bewertung der geschäftlichen und strategischen Passung des Zielunternehmens zu beantworten sind:

• Steht das Zielunternehmen im Einklang mit unseren langfristigen strategischen Zielen und Vorgaben?
• Wie passt diese Übernahme in unsere übergreifende Geschäftsstrategie? Verstehe ich das Geschäftsmodell?
• Welche Synergien lassen sich durch die Integration des Zielunternehmens in unseren Betrieb erzielen?

Finanzielle Bewertung

Finanzergebnisse und Wachstumserwartungen des Unternehmens analysieren

Es kommt nicht selten vor, dass ein Deal ins Stocken gerät oder platzt, wenn die finanzielle Performance oder die Wachstumsprognosen des Zielunternehmens nicht den Erwartungen des Käufers entsprechen. Umso wichtiger ist es, der finanziellen Due Diligence besondere Aufmerksamkeit zu widmen, um fundierte Übernahmeentscheidungen zu treffen.

Prüfen Sie die Finanzunterlagen des Zielunternehmens mit dem Ziel, die vom Verkäufer vorgelegten Zahlen zu bestätigen und etwaige Unstimmigkeiten oder Warnsignale aufzudecken.

Bei der finanziellen Due Diligence des Zielunternehmens werden typischerweise insbesondere folgende Kennzahlen analysiert: 

• Historisches Umsatzwachstum: Wächst es, stagniert es oder geht es zurück?
• Operative Margen: Wie entwickeln sich die Margen? Lassen sie sich verbessern?
• EBITDA-Wachstum und -Marge: Entscheidend für die Analyse von Profitabilität und Schuldendienst
• Wachstumsprognose: Diese sollte vom Zielunternehmen für mindestens die nächsten zwei Jahre bereitgestellt werden, mit nachvollziehbarer Begründung für die Zahlen und künftigen Gewinne (Nettoergebnis)
• Umsatzkonzentration: Macht eine kleine Anzahl von Kunden den Großteil des Umsatzes aus?
• Umsatzsegmentierung: Wenn das Zielunternehmen mehrere Produkte und Dienstleistungen hat, wie viel Umsatz trägt jedes Segment bei?
• Gesamtvermögen: Dienen die in der Bilanz ausgewiesenen Vermögenswerte ausschließlich geschäftlichen Zwecken? Im Fachjargon fragen wir: „Ist die Bilanz sauber?“ Mitunter erfassen Gründer ihr Privatvermögen und andere private Werte in der Unternehmensbilanz. Das muss erkannt und bereinigt werden. 

Der Prozess der detaillierten finanziellen Due Diligence beginnt erst, nachdem Sie mit dem Zielunternehmen eine Vertraulichkeitsvereinbarung (NDA) unterzeichnet und ein Term Sheet (d. h. ein unverbindliches Angebot) eingereicht haben, um vom Verkäufer Zugang zu solchen Informationen zu erhalten und Ihre Bewertung abzuschließen.

Rechtliche Bewertung

Die rechtliche Unternehmensstruktur des Zielunternehmens bewerten

Beim Verständnis der rechtlichen Struktur des Zielunternehmens kommen oft die meisten Leichen aus dem Keller. Typische Rechtsformen, von der komplexesten bis zur einfachsten, sind: 

• Multinationale Konzerne mit Tochtergesellschaften und Joint Ventures
• Gesellschaften mit beschränkter Haftung (GmbHs)
• Aktiengesellschaften (AGs)
• Personengesellschaft
• Einzelunternehmen

Rechtsstrukturen werden mit wachsender Unternehmensgröße tendenziell immer komplexer. Eine verschachtelte Struktur mit Tochtergesellschaften, Joint Ventures oder komplizierten Beteiligungshierarchien erschwert die Bewertung zusätzlich.

Familienunternehmen haben oft eine komplexe Eigentümerstruktur, die Sie gründlich prüfen sollten, bevor Sie auf Ihrem Weg zur Übernahme weiter voranschreiten.

Einige Fragen, die bei der Bewertung der rechtlichen Struktur des Zielunternehmens zu beantworten sind:

• Wie ist die rechtliche Unternehmensstruktur des Zielunternehmens?
• Wer sind die wichtigsten Anteilseigner, und wie verteilen sich die Eigentumsanteile?
• Gibt es Beschränkungen bei Anteilsübertragungen oder Änderungen der Eigentumsverhältnisse?
• Gibt es zwischen den Gründern Vereinbarungen zu Entscheidungsfindung, Equity-Vesting oder Exit-Strategien?

Team-Bewertung

Prüfen Sie das Management-Team gründlich

Vision und Wirksamkeit des Führungsteams können den Erfolg einer Übernahme maßgeblich beeinflussen. Hintergrundprüfungen des Management-Teams sind für Käufer ein Muss. Das kann eine einfache Recherche sein: ein Blick auf das LinkedIn-Profil oder eine kurze Google-Suche nach dem Namen, um zu sehen, was dabei zutage tritt.

Auch wenn dieser Teil keinen ausführlichen Bericht erfordert, reicht eine schnelle Suche manchmal nicht aus. Dann müssen Sie tiefer graben, um sich von den Kompetenzen des Management-Teams zu überzeugen.

Einige Fragen, die bei der Bewertung des Management-Teams des Zielunternehmens zu beantworten sind:

• Welche Erfahrung bringt das Management-Team mit, und hat sie mit der heutigen Tätigkeit zu tun?
• Wie lange ist das Team bereits für das Zielunternehmen tätig? Wie lange bleibt das Management im Durchschnitt?
• Welche strategischen Ziele verfolgt das Management, und wie ist seine Erfolgsbilanz bei deren Umsetzung? Gibt es einen Geschäftsplan für die kommenden Monate?
• Wie verlaufen die Berichtswege auf oberster Managementebene? Wer berichtet an wen?
• Gab es in der Vergangenheit rechtliche oder ethische Verfehlungen von Mitgliedern der obersten Führung?

Kultur-Bewertung

Die kulturelle Passung des Zielunternehmens bedenken

Ein Kulturkonflikt und eine fehlende Passung mit dem Zielunternehmen sind das Letzte, was Sie als Käufer wollen. Nachdem Sie Wochen, manchmal sogar Monate in die Bewertung einer Übernahmegelegenheit gesteckt haben, ist all das vergebliche Mühe, wenn die Kulturen der beiden Unternehmen nicht zusammenpassen.

Ein Kulturkonflikt zwischen Käufer und Zielunternehmen kann Arbeitsabläufe stören, Mitarbeiter demotivieren und das Fundament untergraben, auf dem der Deal ruht.

Eines der bekanntesten Beispiele für eine an einem Kulturkonflikt gescheiterte Übernahme ist die Fusion von Daimler-Benz und Chrysler im Jahr 1998. Hier prallten die strukturierte, hierarchische deutsche Kultur und der informelle, agile amerikanische Ansatz aufeinander, was die Zusammenarbeit erschwerte und schließlich zur Trennung führte.

Ob eine kulturelle Passung besteht, können Sie prüfen, indem Sie die HR-Richtlinien des Zielunternehmens bewerten, Boni und andere Anreize für Mitarbeiter durchsehen, die Fluktuation verstehen, eine Umfrage zur Mitarbeiterstimmung durchführen, Standorte besuchen und bei einem Besuch sogar auf Kleiderordnung, Kommunikationsstil und Arbeitsumgebung im Büro achten.

Einige Fragen, die bei der Bewertung der kulturellen Passung mit dem Zielunternehmen zu beantworten sind:

• Welchen Führungsstil pflegen die Top-Führungskräfte des Zielunternehmens, und unterscheidet er sich von dem in Ihrem Unternehmen?
• Gibt es eine Kultur der Transparenz und des offenen Dialogs?
• Wie fördert das Unternehmen die Weiterbildung und Entwicklung seiner Mitarbeiter? Gibt es Möglichkeiten zur kontinuierlichen Weiterbildung und Kompetenzerweiterung?
• Gibt es starke zwischenmenschliche Beziehungen unter den Mitarbeitern?
• Wie unterstützt das Unternehmen die Work-Life-Balance? Gibt es Initiativen oder Programme, um das Wohlbefinden der Mitarbeiter zu fördern?
• Gibt es Programme zur Anerkennung von Mitarbeitern? Wie hoch ist die Fluktuation im Unternehmen?

Risiken

Die IT-Infrastruktur des Unternehmens bewerten

Operative Effizienz ist weitgehend ein Ergebnis der IT-Infrastruktur, die ein Unternehmen einsetzt. Wenn Sie ein Unternehmen für eine Übernahme bewerten, müssen Sie seine IT-Systeme verstehen und einschätzen, wie entscheidend sie für den täglichen Betrieb sind. Für ein Technologieunternehmen ist die IT-Infrastruktur unverzichtbar, und jede Störung bringt das Geschäft zum Stillstand.

Einige Fragen, die bei der Bewertung der IT-Infrastruktur des Zielunternehmens zu beantworten sind:

• Wie sieht der aktuelle Technologie-Stack aus, einschließlich Software, Hardware und Datenbanken?
• Welche Cybersicherheitsmaßnahmen sind implementiert, um sensible Daten und Kundeninformationen zu schützen?
• Wie werden der laufende technische Support und die Systemwartung gehandhabt?
• Welche immateriellen Vermögenswerte besitzt das Unternehmen? Denkbar sind etwa Patente, Marken oder Urheberrechte. Sind sie aktuell? Gab oder gibt es Rechtsstreitigkeiten oder Auseinandersetzungen rund um geistiges Eigentum?

Die Risiken kennen

Wir raten Käufern, für das Zielunternehmen eine SWOT-Analyse (Stärken, Schwächen, Chancen, Risiken) durchzuführen, um genau zu verstehen, worauf sie sich einlassen.

• Gibt es Eventualverbindlichkeiten, die nach dem Abschluss des Deals zutage treten könnten? Sind Sie gegen solche Verbindlichkeiten abgesichert?
• Sind Geschäftsvermögen für Darlehen oder Hypotheken verpfändet?
• Bestehen Risiken im Zusammenhang mit Schlüsselmitarbeitern? Welche Maßnahmen zur Mitarbeiterbindung gibt es für sie, und wie wirkt sich die Übernahme auf die bestehende Belegschaft aus?
• Wie wirkt sich die Übernahme auf Marke und Ruf des zusammengeführten Unternehmens aus?

Wenn Sie das Unternehmen aus finanzieller und nicht-finanzieller Sicht vollständig bewertet haben, ist es schließlich an der Zeit, eine Entscheidung zu treffen. Sie lautet meist: „Wie viel bin ich bereit, für dieses Unternehmen zu zahlen, und soll ich ein Übernahmeangebot abgeben oder nicht?“

Bewertungsleitfaden

Soll ich ein Übernahmeangebot abgeben oder nicht?

Ob Sie ein Übernahmeangebot abgeben, hängt davon ab, wie sicher Sie sich nach Abschluss der Bewertung fühlen.

Ein Angebot abzugeben ist sinnvoll, wenn Sie überzeugt sind, dass die Übernahme Ihr Unternehmen voranbringt, und wenn bei Ihrer Bewertung alles stimmig ist.

Entdecken Sie bei Ihrer Bewertung jedoch schwerwiegende oder versteckte Probleme im Zielunternehmen, ist es besser, vom Deal Abstand zu nehmen.

Wie bewertet man das Zielunternehmen für eine Übernahme?

Unternehmensbewertungen sind oft knifflig und subjektiv. Deshalb helfen wir Ihnen nun zu verstehen, wie Sie das Zielunternehmen bewerten, indem wir die häufigsten Fragen beantworten.

Welche Unternehmensbewertungsmethode soll ich verwenden?

Für die Bewertung des Zielunternehmens müssen Sie sich für eine von drei gängigen Bewertungsmethoden entscheiden.

Der einkommensbasierte Ansatz ist auch als Discounted Cash Flow (DCF) bekannt. Er ist die anspruchsvollste Bewertungsmethode, vor allem wenn das Zielunternehmen einen stetigen cash flow erwirtschaftet. Beim DCF-Verfahren wird der künftige cash flow über einen bestimmten Zeitraum projiziert, der Terminal Value für die Zeit danach berechnet und beides auf den Barwert abgezinst.

Beim marktbasierten Ansatz betrachten Sie vergleichbare börsennotierte Unternehmen der Branche und ermitteln deren Bewertung anhand von Multiplikatoren wie EV/EBITDA oder KGV. Dieser Ansatz kommt vor allem im Einzelhandel, bei Konsumgütern und bei Unternehmensdienstleistungen zum Einsatz.

Wollen Sie ein Unternehmen aus der Fertigung, dem Bau oder der Immobilienbranche erwerben, verfügt es wahrscheinlich über umfangreiches materielles Anlagevermögen. Dann bietet sich das anlagenbasierte Verfahren an, um den Unternehmenswert zu ermitteln. Dabei berechnen Sie die Differenz zwischen dem fairen Marktwert der Vermögenswerte und den Verbindlichkeiten.

Welche Faktoren bestimmen den Wert eines Unternehmens?

Es gibt verschiedene Faktoren, die die Bewertung eines Unternehmens beeinflussen. Die häufigsten Faktoren sind:

• Umsatz und Profitabilität: Das sind die grundlegenden Indikatoren für die finanzielle Gesundheit und die Leistung eines Unternehmens. Jedes Bewertungsmodell baut auf vergangenen, aktuellen und erwarteten künftigen Erträgen auf.
• Cashflow: Er ist ein wesentlicher Faktor bei der Bestimmung des Unternehmenswerts. Ein starker positiver cash flow zeigt, dass ein Unternehmen seinen finanziellen Verpflichtungen nachkommen, in Wachstum investieren und Gewinne erwirtschaften kann.
• Wachstumspotenzial: Unternehmen mit einer klaren, skalierbaren Wachstumsstrategie, innovativen Produkten oder Dienstleistungen oder Zugang zu neuen Märkten werden oft höher bewertet, weil sie das Potenzial für mehr Umsatz und höhere Profitabilität haben
• Marktbedingungen: Diese Faktoren zu verstehen ist für eine belastbare Bewertung entscheidend, denn sie zeigen, wie das Unternehmen im Vergleich zu ähnlichen Unternehmen dasteht und welche Chancen und Herausforderungen ihm künftig bevorstehen. All das beeinflusst den Unternehmenswert.

Wie hoch ist der endgültige Kaufpreis, den ich für das Unternehmen zahlen sollte?

Die Bewertung dient als Maßstab und Ausgangspunkt für die Verhandlungen. Der endgültige Preis ist jedoch deren Ergebnis und kann von der ursprünglichen Bewertung abweichen.

Beide Parteien streben einen Preis an, auf den sie sich einigen können und der den wahrgenommenen Wert des Zielunternehmens sowie den strategischen Nutzen der Übernahme widerspiegelt. Häufig entspricht der Kaufpreis dem Marktwert des Eigenkapitals.

Warum Sie mit einem M&A-Berater zusammenarbeiten sollten

Bei einer Übernahme geht es um mehr als die Bewertung der Finanzen: Es geht darum, das richtige Zielunternehmen zu finden, den strategischen Wert zu maximieren und eine reibungslose Transaktion sicherzustellen. M&A-Berater bringen tiefe Branchenexpertise mit, steuern komplexe Deal-Prozesse und versetzen Sie in die Lage, fundierte und wettbewerbsfähige Angebote abzugeben.

Während Sie sich auf Ihre Erwerbsstrategie konzentrieren, übernehmen M&A-Berater die Verhandlungen, die Due Diligence und die Marktanalyse und sorgen dafür, dass kein wichtiges Detail übersehen wird. Ihr Erfolg ist an Ihren geknüpft, und sie tragen oft entscheidend dazu bei, die bestmöglichen Konditionen und Ergebnisse zu sichern.

Über Aventis Advisors

Aventis Advisors ist ein M&A-Berater für Technologie- und Wachstumsunternehmen. Wir glauben, dass die Welt mit weniger (aber qualitativ besseren) M&A-Deals besser dran wäre, die zum richtigen Zeitpunkt für das Unternehmen und seine Eigentümer abgeschlossen werden. Unser Ziel ist es, eine ehrliche, von Erkenntnissen geleitete Beratung zu bieten und unseren Kunden alle Optionen klar darzulegen - einschließlich der, den Status quo beizubehalten.

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