Wprowadzenie
W fuzjach i przejęciach (M&A) zrozumienie różnic między poszczególnymi typami inwestorów ma kluczowe znaczenie dla sprzedających. Nabywcy finansowi i strategiczni stawiają sobie inne cele, cenią inne cechy spółki i inaczej działają po transakcji. Świadomość tych różnic pozwala sprzedającym podejmować trafniejsze decyzje w transakcjach M&A oraz wybrać właściwego nabywcę.
Na rynku M&A dominują dwa typy inwestorów: strategiczni i finansowi. Ci pierwsi to zazwyczaj przedsiębiorstwa, które chcą wzmocnić własny biznes dzięki przejęciom. Nabywcy finansowi, tacy jak fundusze private equity czy fundusze hedgingowe, dążą natomiast do atrakcyjnych zwrotów finansowych.
W tym artykule przyglądamy się najważniejszym cechom i celom obu grup, pokazujemy, czym się różnią, i analizujemy poziomy wycen.
Mnożniki EV/Revenue: według typu inwestora
Inwestorzy strategiczni
Inwestorzy strategiczni to zwykle duże przedsiębiorstwa, które przejmują spółki, by realizować długoterminowy wzrost i umacniać pozycję konkurencyjną w branży. Dysponują zwykle głęboką wiedzą branżową, doświadczeniem operacyjnym i rozbudowaną siecią relacji. W odróżnieniu od nabywców finansowych zwykle zamierzają prowadzić przejęty biznes i włączyć go do swojej dotychczasowej działalności.
Cele nabywców strategicznych w transakcjach M&A
Synergie i przewaga konkurencyjna
Nabywcy strategiczni budują wartość, wyszukując i realizując synergie kosztowe oraz przychodowe między dotychczasowym biznesem a nowo przejętą spółką. Synergie te przekładają się na oszczędności, większy udział w rynku lub sprawniejsze działanie. Tą drogą inwestorzy strategiczni umacniają przewagę konkurencyjną i zdobywają silniejszą pozycję na rynku.
Ekspansja rynkowa i dywersyfikacja
transakcjach M&A otwierają nabywcom strategicznym drogę na nowe rynki, pozwalają poszerzyć zasięg geograficzny czy zdywersyfikować ofertę produktów i usług. Taka strategia wzrostu ogranicza ryzyko wynikające z uzależnienia od jednego rynku, otwiera dostęp do nowych grup klientów i daje stabilniejszą bazę przychodów.
Pozyskanie kluczowych zasobów i kompetencji
Nabywcy strategiczni sięgają też po transakcje M&A, by zdobyć cenne zasoby i kompetencje uzupełniające ich dotychczasowy biznes: własność intelektualną, technologię, specjalistyczną wiedzę czy utalentowanych pracowników. Dzięki nim umacniają pozycję konkurencyjną, wspierają innowacje i budują długoterminową wartość dla akcjonariuszy.
Inwestorzy finansowi
Inwestorzy finansowi, czyli fundusze private equity, venture capital i fundusze hedgingowe, koncentrują się przede wszystkim na atrakcyjnych zwrotach finansowych z inwestycji. W odróżnieniu od inwestorów strategicznych nie włączają przejętych spółek do własnej działalności.
Pełnią raczej rolę sponsorów finansowych, dostarczając kapitał i wsparcie strategiczne, które pomagają spółce docelowej rosnąć i osiągać jej cele. Nabywca finansowy wnosi bogate doświadczenie finansowe, zasoby oraz bardziej obiektywne spojrzenie na decyzje biznesowe, co często prowadzi do wyraźnej poprawy operacyjnej i tworzenia wartości.
Cele nabywcy finansowego w transakcjach M&A
Zwroty finansowe i tworzenie wartości
Głównym celem nabywców finansowych w transakcjach M&A jest wypracowanie wysokich zwrotów dla swoich interesariuszy. Wartość budują, wyszukując spółki niedowartościowane lub osiągające słabe wyniki, dokapitalizowując je i wdrażając inicjatywy strategiczne, które poprawiają wyniki finansowe. Zwykle łączą poprawę operacyjną, cięcie kosztów i strategie wzrostu przychodów, by maksymalizować wartość inwestycji.
Dywersyfikacja portfela i zarządzanie ryzykiem
Fundusz private equity ma zazwyczaj wiele spółek portfelowych w różnych branżach i regionach, co dywersyfikuje jego ekspozycję i ogranicza ryzyko. Transakcje M&A dają mu dostęp do nowych okazji inwestycyjnych, pozwalają rozbudować portfel i zrównoważyć profil ryzyka oraz zwrotu. Taka dywersyfikacja łagodzi wpływ zmienności rynku i zapewnia stabilniejsze zwroty w czasie.
Porównanie nabywców finansowych i strategicznych w M&A
Różnice w kryteriach inwestycyjnych
Inwestorzy strategiczni i finansowi podchodzą do transakcji M&A z odmiennymi kryteriami, co potrafi mocno wpłynąć na dobór spółek docelowych i warunki transakcji.
Inwestorzy strategiczni zwykle szukają celów, które wpisują się w ich długoterminowe strategie wzrostu, dają synergie z dotychczasową działalnością lub otwierają dostęp do cennych zasobów i kompetencji. Najczęściej interesują ich spółki z tej samej branży, zdolne wzmocnić ich pozycję konkurencyjną. Przy ocenie patrzą przede wszystkim na strategię, model biznesowy i linie produktowe.
Inwestorzy finansowi z kolei oceniają potencjalne cele pod kątem zdolności do generowania wysokich zwrotów. Szukają firm o solidnym potencjale wzrostu, atrakcyjnych marżach, silnych przepływach pieniężnych i kompetentnym zespole zarządzającym. Celują też niekiedy w spółki ze słabymi wynikami, które ich zdaniem da się uzdrowić dzięki poprawie operacyjnej, redukcji kosztów lub strategicznemu repozycjonowaniu.
Podejście do wyceny i strukturyzacji transakcji
Inwestorzy strategiczni i finansowi inaczej podchodzą również do wyceny i strukturyzacji transakcji.
Inwestor strategiczny, ustalając wartość spółki docelowej, często bierze pod uwagę synergie i potencjał długoterminowego budowania wartości. Bywa więc, że płaci więcej niż inwestor finansowy, który zwykle patrzy na samodzielne wyniki spółki i oczekiwany zwrot z inwestycji. Czasem inwestor strategiczny godzi się zapłacić premię za cel dający istotne korzyści strategiczne: dostęp do nowych rynków, technologii czy własności intelektualnej.
Także struktura transakcji bywa inna dla każdego z typów. Nabywca strategiczny często woli zapłacić własnymi akcjami, co bywa korzystne podatkowo i wiąże interesy akcjonariuszy spółki docelowej z jego własnymi. Inwestorzy finansowi sięgają natomiast po wykupy lewarowane (LBO) i inne transakcje finansowane długiem, bo takie struktury podnoszą zwroty i pozwalają zachować kontrolę nad spółką docelową.
Zarządzanie i integracja po przejęciu
Etap po przejęciu to kolejny obszar wyraźnych różnic. Inwestorzy strategiczni skupiają się zwykle na włączeniu spółki docelowej do swojej działalności, realizacji synergii i wykorzystaniu połączonych zasobów do napędzania długoterminowego wzrostu. Często oznacza to konsolidację dublujących się funkcji, integrację systemów i procesów oraz dopasowanie strategii przejętej spółki do własnej.
Inwestorzy finansowi zarządzają po przejęciu zwykle mniej ingerująco. Bywa, że powołują swoich przedstawicieli do rady nadzorczej spółki docelowej albo służą wsparciem strategicznym. Stawiają na poprawę operacyjną, redukcję kosztów i wzrost przychodów, by poprawić wyniki finansowe i zmaksymalizować wartość inwestycji. Aktywnie planują też wyjście z inwestycji i nim zarządzają, by zrealizować zwroty dla inwestorów w założonym horyzoncie.
Liczba transakcji i mnożniki wyceny
W ostatnich trzech dekadach rynek M&A mocno się zmienił, a kluczową rolę w jego dynamice odegrali zarówno inwestorzy strategiczni, jak i finansowi.
Liczba transakcji
Zestawienie liczby transakcji inwestorów strategicznych i finansowych z ostatnich 25 lat odsłania kilka ciekawych prawidłowości.
Liczba transakcji: według typu inwestora
Inwestorzy strategiczni od zawsze dominowali na rynku M&A, zawierając więcej transakcji niż finansowi. Po części wynika to stąd, że traktują M&A jako sposób na długoterminowy wzrost i ekspansję, sięgając po transakcje uzupełniające ich biznes lub otwierające dostęp do nowych rynków i technologii.
Inwestorzy finansowi byli z kolei ostrożniejsi i bardziej wybiórczy, skupiając się na okazjach o atrakcyjnych zwrotach, zgodnych z ich strategiami. W ostatnich trzech dekadach liczba ich transakcji mocno jednak wzrosła, zwłaszcza po stronie funduszy private equity. Złożył się na to napływ kapitału do branży private equity, a także coraz większe wyrafinowanie i doświadczenie inwestorów finansowych w wyszukiwaniu i przeprowadzaniu transakcji budujących wartość.
Trendy w wycenach
Analiza trendów w wycenach z ostatnich 30 lat odsłania ciekawą zmianę w relacjach między nabywcami strategicznymi a finansowymi.
Dawniej wyceny obu typów inwestorów były dość zbliżone, bo każda ze stron starała się optymalizować warunki transakcji i wycisnąć z przejęć jak najwięcej. W ostatnich latach obraz ten odwrócił się jednak gwałtownie: nabywcy finansowi coraz częściej płacą za spółki docelowe więcej niż ich strategiczni odpowiednicy.
Mnożniki EV/EBITDA: według typu inwestora
Napędzało tę zmianę przede wszystkim środowisko niskich stóp procentowych, które panowało na światowych rynkach finansowych w ostatnich latach. Przy historycznie niskich stopach inwestorzy finansowi, zwłaszcza fundusze PE, mogli tanio pozyskiwać finansowanie dłużne na przejęcia. Pozwalało im to licytować agresywniej i oferować wyższe mnożniki za spółki docelowe, bo koszt długu wypadał atrakcyjnie na tle możliwych zwrotów.
Do wzrostu wycen dołożyły się też napływ kapitału do branży private equity i coraz większe wyrafinowanie inwestorów finansowych. Wypracowali oni bardziej strategiczne podejście do M&A, patrząc nie tylko na zwroty finansowe, lecz także na korzyści strategiczne z przejęć, takie jak przejęcia uzupełniające (add-on) dla spółek portfelowych czy inwestycje w sektory o wysokim wzroście. Ta zmiana sprawiła, że chętniej płacą wyższe premie za cele łączące wartość finansową ze strategiczną.
Z perspektywy sprzedającego zawsze warto, naszym zdaniem, rozważyć różne typy nabywców i dobrze przeanalizować wycenę, strukturę transakcji oraz plany nabywcy na okres po przejęciu.
Dlaczego przy sprzedaży firmy potrzebujesz doradcy M&A
Oferta przejęcia to przełomowy moment dla każdego właściciela firmy, dla założyciela często jedyny taki w życiu. Doradcy M&A wnoszą wiedzę, która pozwala wynegocjować najlepszą transakcję: czuwają nad wyceną, trendami rynkowymi i strukturą transakcji. Gdy Ty skupiasz się na prowadzeniu firmy, oni zajmują się szczegółami, dbają o Twoje interesy i pomagają ukształtować ostateczną cenę sprzedaży. Dzięki ich wiedzy i doświadczeniu branżowemu podejmiesz uczciwą, świadomą decyzję i przekażesz firmę właściwemu nabywcy za właściwą cenę.
O Aventis Advisors
Aventis Advisors to doradca M&A dla firm z branży oprogramowania. Wierzymy, że świat byłby lepszy, gdyby zawierano mniej transakcji M&A, ale lepszej jakości, we właściwym momencie dla firmy i jej właścicieli. Naszym celem jest doradztwo uczciwe i oparte na wiedzy, w którym jasno przedstawiamy klientom wszystkie opcje, w tym tę, by zachować status quo.
Skontaktuj się z nami, aby porozmawiać o tym, ile może być warta Twoja firma i jak wygląda cały proces.
