Cuando piensas en M&A, la imagen habitual es la de una empresa pequeña adquirida por una más grande, o la de dos competidores que fusionan sus negocios para maximizar el valor para los accionistas. Pero conviene recordar que el M&A no se reduce a eso. Las operaciones de M&A exigen creatividad en la estructura del acuerdo, capacidad de negociación y, muy a menudo, ¡earn-outs!
Imagina esto: eres un vendedor que busca un exit de su empresa. Tú la valoras en 100 millones USD, pero lo máximo que cualquier comprador potencial está dispuesto a pagarte son 80 millones USD. Es un reto habitual para las empresas que exploran una venta. Y aquí surge la pregunta: ¿cómo convences a un comprador de que te pague más por tu negocio?
¡Aquí es donde entran en juego los earn-outs! Un acuerdo de earn-out es el ingrediente secreto que acerca a compradores y vendedores en una situación así y da lugar a una operación de M&A en la que todos ganan.
En esta guía completa cubrimos todo lo que necesitas saber sobre los earn-outs en transacciones de M&A : el concepto básico de los pagos por earn-out, por qué se utilizan, los elementos clave de estos acuerdos, sus ventajas e inconvenientes, y cómo resolver las disputas que provocan.
Empecemos.
Índice de contenidoss
- ¿Qué es un earn-out en M&A?
- ¿Por qué se utilizan los earn-outs?
- ¿Cómo funciona un earn-out?
- Ventajas de los earn-outs
- Inconvenientes de los earn-outs
- Elementos clave de un acuerdo de earn-out
- ¿Cómo diseñar una estrategia de earn-out en la que todos ganen?
- Consejos para usar earn-outs en una operación de M&A
Resumen
- El earn-out es un mecanismo creativo utilizado en las operaciones de M&A en el que el comprador paga dinero adicional al vendedor si se cumplen determinados objetivos de crecimiento previamente fijados, lo que garantiza la alineación y la mitigación del riesgo para las partes implicadas.
- Incluir pagos por earn-out en una operación ofrece incentivos adicionales a los vendedores para maximizar el valor del negocio y cumplir los objetivos posteriores a la adquisición.
- Aunque los earn-outs son muy útiles y aportan varias ventajas, también son una de las causas más frecuentes de disputas en las operaciones de M&A, porque vendedores y compradores interpretan de forma distinta si se han cumplido las métricas objetivo.
¿Qué es un earn-out en M&A?
Un earn-out es un acuerdo entre el comprador y el vendedor en el que el comprador se compromete a pagar una compensación adicional al vendedor si se cumplen determinados objetivos previamente fijados. Estos objetivos están relacionados con el crecimiento futuro del negocio.
Quizá te preguntes por qué conviene utilizar earn-outs en una operación. Aquí tienes la respuesta.
¿Por qué se utilizan los earn-outs?
Es habitual que exista una asimetría de información entre el comprador y el vendedor. Si eres el vendedor, tendrás más información sobre el negocio que el comprador. Por esa razón, puedes estar seguro de que tu empresa va a ir bien en el futuro y de que debería valorarse en, pongamos, 100 millones USD.
Sin embargo, lo más probable es que el comprador sea escéptico respecto a tus previsiones de crecimiento y no crea que la empresa irá tan bien como imaginas. Por eso, el comprador piensa que tu empresa solo vale 80 millones USD.
En situaciones así, la solución habitual y más eficaz son los pagos por earn-out. Es una forma inteligente de que ambas partes lleguen a un acuerdo: garantiza que el comprador no pague de más y, al mismo tiempo, anima al vendedor a seguir esforzándose para cumplir los objetivos de crecimiento del negocio incluso después de vender la empresa.
¿Cómo funciona un earn-out?
Volviendo a nuestro ejemplo inicial, ahora sabes que el bloqueo en la valoración puede romperse añadiendo una cláusula de earn-out en la estructura de la operación. Como vendedor, ahora tendrás un incentivo para cumplir los objetivos previamente fijados y «desbloquear» los pagos adicionales que el comprador prometió.
Supongamos que el objetivo que hay que alcanzar es un crecimiento de los ingresos del 30% interanual durante los próximos dos años. Suponiendo que logres cumplir los objetivos de crecimiento previstos, así es como podría quedar la estructura de la operación.
Recibirás un pago inicial de 80 millones USD al cierre, y los 20 millones USD restantes se pagarán como earn-outs durante los próximos dos años si la empresa alcanza objetivos financieros previamente fijados ligados al EBITDA, a los ingresos o a alguna otra métrica.
Ten en cuenta que estructurar un earn-out es más un arte que una ciencia. Se negocia intensamente entre las partes, y no existe un enfoque estándar único que valga para todos los earn-outs.
Ventajas de los earn-outs
Los earn-outs ofrecen una serie de ventajas tanto para el comprador como para el vendedor de una empresa adquirida, a la vez que reducen cualquier diferencia entre el valor justo de mercado y el precio pedido.
- Mitigación del riesgo: al introducir earn-outs en una operación, los compradores disfrutan de menores pagos iniciales y pueden mitigar el riesgo en torno al rendimiento futuro prometido de la empresa objetivo
- Incentiva a los vendedores: la posibilidad de desbloquear más dinero mediante un mecanismo de earn-out da a los vendedores un incentivo adicional para maximizar el valor del negocio y alcanzar los objetivos previamente fijados una vez cerrada la adquisición. En esencia, para ellos se convierte en el regalo que sigue dando.
- Romper el bloqueo: el uso más importante de los pagos por earn-out es salvar la diferencia de valoración en una situación en la que las partes no parecen ponerse de acuerdo sobre el valor y el precio del negocio
- Alineación de intereses: los earn-outs alinean los intereses del comprador y del vendedor. Ambas partes tienen un incentivo para trabajar juntas y garantizar una transición fluida, junto con el éxito y el crecimiento del negocio adquirido durante el periodo de earn-out. El vendedor necesita los pagos adicionales, mientras que el comprador quiere asegurarse de que el negocio crece y cumple sus objetivos
Inconvenientes de los earn-outs
Los earn-outs son una causa habitual de disputas por múltiples motivos, que van desde la interpretación errónea de las métricas objetivo hasta la falta de acuerdo sobre cómo medir el rendimiento tras el cierre
- Menor control: el vendedor puede tener un control limitado sobre las operaciones del negocio durante el periodo de earn-out. Esto puede ser todo un reto para los fundadores acostumbrados a tener más autonomía y puede ser fuente de frustración, ya que no pueden gestionar el negocio como quieren para alcanzar el crecimiento objetivo
- Alto potencial de disputas: es habitual ver disputas sobre si se han cumplido los objetivos del earn-out cuando hay ambigüedades en el acuerdo de earn-out
- Factores externos negativos: las recesiones económicas, los cambios en las condiciones de mercado o las disrupciones del sector pueden afectar al rendimiento del negocio, dificultando la consecución de los objetivos del earn-out
- Mayor complejidad de la operación: aunque sobre el papel el concepto de los pagos por earn-out resulta muy atractivo, en la práctica la estructura del earn-out añade complejidad a la operación, lo que exige más negociación y una mayor implicación de los asesores, tanto del lado del M&A como del legal, para diseñar una estrategia en la que todos ganen.
Elementos clave de un acuerdo de earn-out
Al diseñar una estrategia de earn-out, hay varios aspectos clave que debes entender con claridad. Son los siguientes:
El precio total de compra: es el pago inicial más todos los earn-outs efectivamente realizados de la operación
Porción del earn-out: puede variar en función de distintos factores, como el poder de negociación del vendedor o la confianza que le dé al comprador la due diligence, entre otros. Lo normal es que la porción del earn-out sea del 10% al 30% del precio total de compra.
Es elevada cuando una operación es arriesgada para el comprador, o si el vendedor tiene previsiones de crecimiento agresivas y el comprador tiene dudas al respecto; el comprador puede fijar una porción mayor del precio total de compra como earn-out para que el vendedor siga incentivado a cumplir los objetivos.
Sin embargo, el pago por earn-out es una porción pequeña del precio total de compra cuando el vendedor tiene más poder de negociación. Si cuentas con ofertas competidoras de varias partes para comprar tu negocio, puedes aprovecharlas para conseguir más dinero por adelantado en lugar de tener que ganártelo a lo largo de los próximos meses.
Además, los earn-outs también son pequeños como porcentaje del precio total de compra cuando las previsiones de crecimiento de la empresa objetivo son razonables y el comprador tiene pocas o ninguna preocupación sobre el cumplimiento de esos objetivos.
Métricas de rendimiento: estas métricas rigen el pago contingente al vendedor si se cumplen los objetivos. Las más habituales para estructurar earn-outs son el EBITDA, los ingresos o una combinación de ambos. También es frecuente en las operaciones de M&A usar el margen bruto como métrica de medición.
También es posible incluir métricas no financieras que influyan en los pagos por earn-out. Algunos ejemplos son métricas como la retención de empleados y clientes clave. Sin embargo, esto no es tan habitual como las métricas de rendimiento financiero.
Earn-out lineal frente a escalonado o por tramos: La fórmula lineal consiste en aplicar un múltiplo directo al EBITDA o fijar un precio en función de la consecución de objetivos, lo que facilita el cálculo y reduce las disputas.
Por otro lado, un enfoque por tramos introduce bandas de rendimiento del earn-out. Por ejemplo, si la empresa objetivo supera un EBITDA de 5 millones USD, se activa un earn-out del 10%, y el nivel del earn-out sube al 15% por encima de 7 millones USD de EBITDA y al 20% por encima de 10 millones USD de EBITDA.
Periodo del earn-out: un plazo razonable para completar todos los pagos por earn-out es de uno a tres años tras el cierre de la operación. En algunos casos, este periodo puede extenderse hasta cinco años.
Si el comprador tiene un plan de integración bien definido y rápido que se espera que genere sinergias inmediatas, puede ser apropiado un periodo de earn-out más corto. Esto también ocurre cuando los objetivos de crecimiento son a corto plazo en lugar de a largo plazo, como duplicar los ingresos el próximo año.
Sin embargo, si el éxito de la adquisición depende de la implementación de iniciativas estratégicas a largo plazo, como entrar en nuevos mercados, desarrollar nuevos productos o reestructurar el negocio, puede ser necesario un periodo de earn-out más largo para captar todo el impacto.
Diseñar una estrategia de earn-out en la que todos ganen
Ahora que ya tenemos claros los conceptos básicos, podemos pasar a construir un acuerdo de earn-out beneficioso para ambas partes, muy parecido a montar un puzle cuyas piezas simbolizan los intereses vitales de cada parte implicada.
En los earn-outs, negociar entre los deseos de compradores y vendedores puede ser delicado. El comprador quiere gestionar las operaciones del negocio como mejor le parezca, y eso debe equilibrarse con cuidado frente al deseo del vendedor de seguir operando de forma que alcance todos los objetivos fijados.
Para que todos tengan un acuerdo aceptable y no surjan fricciones más adelante, hay que tener en cuenta a cada parte al elaborar los planes desde el principio, minimizando también el riesgo desde la perspectiva del comprador.
Un earn-out bien estructurado debería dar tranquilidad a ambas partes y reducir el riesgo de disputas futuras. La buena fe y la confianza también cumplen un papel importante, ya que simplifican la resolución de cualquier disputa que pueda surgir.
Es importante documentar la interpretación detallada de las métricas, hablar de antemano de las posibles áreas de disputa y establecer un marco que dé cabida a los intereses tanto del comprador como del vendedor. Al hacerlo, el acuerdo de earn-out puede convertirse en una colaboración armoniosa en lugar de en una posible fuente de conflicto.
Consejos para usar earn-outs en M&A
Ahora que cerramos nuestro repaso a los earn-outs, veamos rápidamente algunos consejos útiles para que el acuerdo beneficie tanto a compradores como a vendedores. Tenerlos presentes ayudará, sin duda, a lograr un buen resultado en cualquier transacción de este tipo.
Para los compradores
- Una vez completes tu due diligence, define con claridad los indicadores y métricas clave de rendimiento (KPI) que determinarán los pagos por earn-out e inclúyelos en el contrato de compraventa de acciones (SPA), que es legalmente vinculante
- Recomienda incluir una cláusula que especifique el importe máximo de los pagos por earn-out (el cap o techo) que el vendedor puede obtener durante el periodo de earn-out
- Implica al vendedor en el proceso de fijación de objetivos para crear un enfoque colaborativo
- Concluye destacando el objetivo último de crear un escenario en el que todas las partes se beneficien de una estructura de operación eficaz, fomentando recompensas a largo plazo tanto para compradores como para vendedores
Para los vendedores
- Define cómo se tendrán en cuenta en los cálculos del earn-out los acontecimientos imprevistos que estén fuera de tu control como vendedor, como recesiones económicas o cambios en el sector
- Incluye en el acuerdo disposiciones que protejan frente a factores externos fuera del control del vendedor que puedan afectar al rendimiento.
- Negocia en el acuerdo un importe mínimo garantizado de earn-out. Esto proporciona un nivel básico de compensación con independencia del rendimiento real del negocio
- Aboga por canales de diálogo claros y establece desde el principio un marco sólido de proceso de resolución de disputas
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